核心观点

    　　年初以来，在居民出行等线下消费场景逐步修复的背景下，公司外部经营环境出现恢复，但随着二季度进入烘焙行业的传统淡季，叠加居民消费力的恢复节奏边际放缓，对公司营收端的增长表现造成了一定的扰动，使得23Q2 单季收入同比小幅下降。盈利方面，公司23Q2 盈利表现仍有压力，主要系成本上涨导致毛利率的下降以及人员费用等开支的增加。全年来看，需求端仍呈现出稳步复苏态势，在经营环境好转的背景下，公司在市场开拓方面仍有空间，渠道运转效率也将进一步提升，结合成本端压力的逐步释放，下半年业绩表现有望出现好转。

    　　事件

    　　公司公布2023 年半年度业绩预告：

    　　报告期内，公司预计实现营业收入32.07 亿元，同比增长0.03%；实现归母净利润2.92 亿元，同比下降18.45%；扣非后归母净利润2.81 亿元，同比下降17.56%。

    　　Q2 单季，公司预计实现营业收入17.30 亿元，同比下降1.32%；实现归母净利润1.53 亿元，同比下降23.43%；扣非后归母净利润1.51 亿元，同比下降21.31%。

    　　简评

    　　需求恢复节奏放缓，Q2 营收小幅下降

    　　年初以来，在居民出行等线下消费场景逐步修复的背景下，公司外部经营环境出现恢复，但随着二季度进入烘焙行业的传统淡季，叠加居民消费力的恢复节奏边际放缓，对公司营收端的增长表现造成了一定的扰动，使得Q2 单季收入同比出现小幅下滑。

    　　展望下半年，若居民消费端能够出现进一步改善，在公司生产基地全国化布局的加持下，公司有望凭借产品品类的丰富以及渠道服务效率的提升，不断开拓市场，实现营收的稳健增长。

    　　成本上涨叠加费用增加，盈利仍有所承压

    　　公司23Q2 归母净利率同比下降2.55pcts，盈利能力的下滑主要系毛利率的下降以及费用开支的增加。一方面，上半年面粉、白糖等原料价格同比仍有上涨，同时部分新建产能项目的投产使得前期相关的费用摊销相对较高，导致毛利率同比下降。而在费用端，公司为即将投产的新建项目陆续进行人员储备，导致相关工资费用增加。此外，公司本期的利息支出也有所增加，最终使得净利出现下滑。展望后续，随着新产能逐步渡过磨合期，需求恢复带动产能利用率提升，配合原料成本的边际改善，公司盈利能力有望出现修复。

    　　全国化布局继续推进，静待经营端回暖

    　　多年来，公司配合“中央工厂+批发”的经营模式，始终致力于构建生产基地的全国化布局，今年二季度青岛生产基地正式投产，进一步完善产能建设，提升市场服务能力。全年来看，需求端仍呈现出稳步复苏态势，虽然短期内复苏进程趋缓，但在经营环境好转的背景下，公司在市场开拓方面仍有空间，渠道运转效率也将进一步提升，返货率等指标有望逐步优化，结合成本端压力的逐步释放，下半年业绩端表现有望出现好转。

    　　盈利预测：

    　　我们预计2023-2025 年公司实现收入74.51、83.19、92.28 亿元，实现归母净利润7.35、8.32、9.39 亿元，对应EPS 为0.55、0.62、0.70 元/股。

    　　风险提示：

    　　1）市场拓展不及预期的风险：公司早期在东北、华东、西南等地市场开拓效果较好，后续在开拓华南等行业竞争更加激烈的市场时，存在更强的市场渗透阻力，若公司无法寻求有效的应对手段，将对公司的长期增长空间判断造成不利影响。2）原材料成本上涨风险：尽管油脂等价格在22 年下半年开始逐渐企稳回落，但由于油脂等原料大宗属性强，其价格波动更加难以预测，若后续原料价格出现进一步上行，将对公司业绩表现造成压力。

    　　3）产品竞争力下降风险：烘焙行业产品品类多，迭代快，公司不断加强新产品的开发和推广，以适应当前消费习惯和消费潮流的变化趋势。若后续无法及时跟进消费者需求变化，将对公司的业务增长造成不利影响。