22 年收入/归母净利同比+29%/+12%，维持“买入”评级公司2 月20 日晚公告22 年年报：22 年实现收入/归母净利28.5/1.5 亿元，同比+29.1%/+12.2%；其中22Q4 实现收入7.7 亿元，同比+35.1%，归母净利-0.02 亿元，同比+0.08 亿元。公司是国内工程管道龙头企业，产能持续扩张有望驱动业绩稳定增长，预计公司23-25 年归母净利为4.4/5.5/6.9亿元，可比公司Wind 一致预期23 年PE 均值13 倍，考虑公司工程端占比较大现金流状况或弱于可比公司，给予23 年10 倍PE，目标价17.00 元（前值17.42 元），维持“买入”评级。

    　　防腐/PVC 管道收入翻倍，工程业务拖累整体毛利率分产品看，22 年公司PE/钢丝/防腐/保温/PVC 管道产品分别实现销量3.8/2.6/13.8/3.6/1.0 万吨，同比+9%/-4%/+117%/+62%/+100%；分别实现收入4.6/3.8/10.2/3.0/0.9 亿元，单价同比分别+4%/-4%/-2%+11%/+2%，防腐和PVC 管道收入实现翻倍增长。分行业看，给排水/工矿/燃气/热力行业分别实现收入17.1/2.9/0.9/2.9 亿元，同比+45%/-5%/+27%/+82%。22 年公司主营业务毛利率22.4%，同比-0.7pct，主要系工程业务毛利率同比-11.9pct，而受益原材料采购价格下降，公司各类型管道毛利率均有所提升。

    　　22 年期间费用率同比-1.4pct，经营性净现金流同比转正22 年公司期间费用率9.6%，同比-1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.6%/3.0%/3.0%/1.0%，同比-1.1/-1.0/+0.5/+0.1pct，销售和管理费用率下降主要系职工薪酬减少及收入增长摊薄。22 年底公司资产负债率46%，同比+4pct，主要系应付票据及短期借款增加。22 年公司经营性净现金流0.2 亿元，同比+2.2 亿元，其中22Q4 单季度经营性净现金流2.5 亿元，同比+2.0 亿元，主要系收款明显改善，22 年公司收现比/付现比101%/110%，同比+12/+2pct。

    　　深耕水利有望受益于投资高景气，定增拓展氢能输送管道布局未来22 年国内水利投资超1 万亿元，同时22 年11 月财政部提前下达 23 年水利专项资金 941 亿，23 年实物量落地有望加速，驱动公司订单业绩增长。

    　　22 年10 月公司公告非公开发行预案，拟募集不超过5.85 亿元用于年产7.4万吨高性能复合管道扩能及新型柔性管道研发（氢能输送）及产业化项目。

    　　我们认为公司是国内工程管道龙头，深耕水利/市政/工矿市场，复合管道产品产能优势明显，同时公司致力于研发创新，开拓氢能输送等新市场，竞争力有望进一步增强。

    　　风险提示：订单执行缓慢，原料价格大幅上涨，行业竞争加剧。