21H1 营收/归母净利同比+7.8%/-9.0%，维持“买入”评级8 月16 日公司发布半年报：21H1 收入/归母净利11.2/1.2 亿元，同比+7.8%/-9.0%；21Q2 收入/归母净利7.3/0.8 亿元，同比-0.5%/-18.9%。我们认为公司产能仍在扩张，叠加“三位一体”转变策略进一步推广，竞争力有望进一步提升。但21H1 部分项目缓建，叠加原料涨价及公司产品降价促销，业绩承压。我们下调公司21-23 年归母净利至3.66/4.24/4.90 亿元（前值3.90/4.69/5.56 亿元），可比公司Wind 一致预期21 年PE 均值12 倍，考虑公司所在工程领域竞争加剧可能影响业绩增长，认可给予21 年10 倍PE，目标价14.19 元（前值18.26 元），维持“买入”评级。

    21H1 产量同比下降，项目缓建及降价促销拖累量价21H1 公司PE 管/钢丝管/涂塑管总产量/销量分别为5.4/7.0 万吨，同比-23.3%/+2.5%，产量下降。其中，PE 管/钢丝管/涂塑管产量同比分别-40.1%/-16.7%/-14.8%，销量同比分别-23.3%/+5.7%/+20.3%，PE 管产销降幅较大。Q2 公司三大管材产销分别为3.2/3.9 万吨，环比+47.3%/+31.4%。

    21H1 公司PE 管/钢丝管/涂塑管单价同比分别-7.5%/-5.5%/+0.6%，21H1部分项目延迟建设，公司通过售价优惠让利等措施降低影响。但21Q2 钢丝管/涂塑管单价达1.56/0.73 万元/吨，环比分别+6.5%/+5.9%，有所回升。

    21H1 原材料大幅上涨拖累毛利率，短期借款增多导致财务费用率增加21H1 公司综合毛利率24.2%，同比-4.4pct，考虑运输费用影响，同口径下毛利率同比-2.4pct，主要系大宗物料价格上涨导致原材料成本升高。21H1公司主要原材料聚乙烯/ 钢丝/ 钢管平均采购价同比分别+10.4%/+26.8%/+35.0%，叠加20 年及以前签订合同部分延至21H1 执行的影响，公司营业成本同比+14.5%。21H1 公司期间费用率10.4%，同口径下同比+0.9pct，主要系公司短期借款同比增多3 亿和票据贴现增加导致财务费用率同比+0.7pct。21H1 公司有息负债率/资产负债率同比分别+8.9/9.1pct 至15%/33%，但有息负债率仍处较低水平，风险整体可控。

    21H1 经营性净现金流稳定，新增产能建设有序推进21H1 公司应收项目占营收比例/应付项目占营业成本比例同比分别+15.4/+1.7pct，应收占比增多主要受收入增幅较小导致，绝对值同比变动不大。21H1 公司经营净现金流-0.6 亿元，同比-0.07 亿元，整体平稳，存货控制较好。上半年公司在竞争加剧和原料涨价压力下经营业绩有所下滑，12.8 万吨防腐钢管、6.4 万吨复合塑料管道项目已完成厂房建设和设备安装，项目有序推进，我们认为在项目达产后公司有望提升产量和收入规模。

    风险提示：原料价格大幅上涨；新增产能无法及时消化导致利用率提升慢。