投资要点

    体验式智能家居引领者

    智能晾晒龙头企业，智能产品放量抬升利润。公司2022 年实现营业收入13.8 亿元，扣非归母净利2.2 亿元，2017-2022 营收CAGR 为4.43%。产品方面：公司2017-2022 智能家居收入占比从47.32% 增长至82.81%，产品结构快速升级，智能家居产品高毛利（2022 年智能家居毛利率48.26%对比晾衣架产品毛利率37.42%）拉动公司整体毛利率上升。渠道方面： 2019-2022 年电商占比从30.69%攀升至60.98%，2022 年电商渠道收入为8.43 亿，同比增长24.40%。

    股权激励设置高增长目标，高强度激活团队。23 年限售性股票激励解除的考核条件为：23 年营收同比增长不低于20%、24 年较22 年营收的2 年复合增长率不低于20%，彰显成长性。根据考核条件推算，23Q4 预计同比增长率不低于45%，24 年预计营收不低于19.9 亿元。

    智能晾晒行业：市场空间待发掘，头部品牌优势显著市场渗透率提升空间大。我国智能晾衣架市场在2021 年达到销量600 万套和销售额87 亿元，测算市场规模2025 年达到约102 亿元，2030 年达到165 亿元，21年市场渗透率约15%，距日本（38%）、韩国（39%）等发达国家还有较大提升空间。

    存量房改善需求释放，性价比提升推动市场下沉。据中国晾衣架协会数据，68%的晾衣架市场需求来自于存量房晒衣寿命到期更新、存量房改善装修和二手房装修。我们认为，随着存量房市场逐渐扩大，晾衣架市场需求与地产周期脱钩，地产后市场预计为智能晾晒行业带来额外增长。二三线城市、南方城市需求有待挖掘，随着智能晾衣架产品性价比提升，线上渠道崛起，产品市场将逐步下沉。

    行业集中度较高，头部品牌优势明显。2021 年智能晾衣架零售端CR3 超过30%，头部品牌的品牌认知度（好太太72.8%、小米54.2%、四季沐歌52.0%）、购买率（好太太38.5%、小米15.0%、四季沐歌14.6%）遥遥领先，剩余中小型企业在认知率及购买率上差异较小，头部品牌优势明显。

    智能门锁行业：市场稳定成长，行业出清

    市场规模稳定增长，C 端消费市场崛起。智能门锁销售量2015-2022 年复合增长率为36.4%，预计2023 年销售规模达1905 万套，同比增长8.2%；2025 年达2346 万套，市场规模稳定增长。结构上，随着智能门锁产品的标准化和智能化，C 端市场逐渐崛起，2022 年销量占比46%。

    市场竞争激烈，品牌效应显著。据洛图科技统计，2022 年智能门锁行业企业超3000 家，线上公开售卖品牌数量达496 个，当年新进入数量占比为48%，参与品牌众多。2021 年线上市场Cr3 为46.6%，小米以23.6%的份额占据行业榜首，品牌效应显著，预计市场将进入出清阶段。

    渠道端：多元化渠道打开销量，线下渠道改革效果显现作为行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业，好太太建立了专业且领先的综合服务体系。

    1.线下零售：1）销售终端覆盖全国，渠道改革助力经销商数量不断增加。经销商新零售模式转型，公司打通物流配送、售后服务平台，降低经销商门槛，截至2020 年第三季度，经销商数量已达1800 家。2）渠道改革推动市场下沉。开拓新渠道，打造社区社群模式，加大三四线城市下沉，提高终端门店渗透度。3）省运营平台缩短管理链条，提高经销商效率。

    2.电商：1）传统电商快增。公司线上业务保持主要平台类目销售第一，智能产品销量提速明显。公司2022 年电商收入达8.43 亿元，同比增长24.39%。2）新兴电商渠道孵化。抓紧直播风口，运用抖音、快手等新媒体平台以直播、短视频为切入点，全渠道驱动数字化营销。3）电商渠道高毛利提高盈利水平。电商渠道毛利率最高，2022 年达48.47%，伴随电商渠道占比提升，公司利润将进一步提升。

    3.工程：精装市场产品配套率提升，头部房企合作推进，重要项目中标。精装智能晾衣架市场规模2021 年初达136.3%，同时配套率从2020 年的2.8%增长到2021 年的8.3%。2019 年公司累计开发新战略客户17 家，战略客户投标获得率100%。2021 年公司晾衣机独家中标2022 杭州亚运村项目及上海绿地黄浦湾超豪宅。

    产品端：智能晾晒领先、智能安防高潜，扎根研发构建产品竞争力公司主要的智能家居业务包括智能晾晒和智能安防，产品技术力领先打造行业竞争力。我们看好公司产品通过以下路径持续带动利润释放：

    1.智能晾晒：1）产品布局早，两大品牌差异化定位。旗下“好太太”和“晒客”两大品牌，覆盖不同客群，不同系列精准定位解决痛点。2）功能适应场景多样，产品矩阵全覆盖。3）智能研发支持，专利技术领先。2019-2022 年研发投入共1.91 亿元。研发人员133 名（员工占比10.78%）。

    2.智能安防：1）自主研发提高品牌实力。2）渠道积累和品牌效应打开全国市场。2020 年公司将原智能门锁品牌“科徕尼”更名为“好太太”， 品牌调整实现营销和品牌知名度协同，助力智能锁产品逐步打开全国市场。

    盈利预测与估值

    好太太作为智能晾晒龙头、地位明确，我们预期未来成长性较优：智能晾晒行业渗透率仍有较大提升空、且存量房改善需求持续释放，同时产品的性价比提升推动市场下沉，所在赛道β较好；此外，公司积极布局智能安防等新品类，业务线进一步扩充；渠道端来看，好太太是行业中少有的线下零售、电商、工程等多渠道布局龙头企业；制定较高的股权激励目标，看好体系活力激发、线下调整收效带动公司业绩持续健康成长。我们预计2023-2025 年公司实现营业收入16.64/20.15/ 24.25 亿元，同比增长20.4%/ 21.1%/ 20.35%，归母净利3.39/ 4.08/4.82 亿元，同比增长55.13%/ 20.25%/ 18.27%，对应当前市值PE 为16.69/ 13.88/11.73X，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示

    原材料价格波动风险、房地产行业下行风险、市场竞争加剧风险