事件：

    　　公司发布2024 年年报，2024 年实现营收189.2 亿元，同比-16.9%，实现归母净利润26.0 亿元，同比-14.4%；4Q2024 实现营收50.5 亿元，同比-18.8%，实现归母净利润5.7 亿元，同比-21.7%。公司拟向全体股东每股派发现金红利2.48 元（含税）。

    　　点评：

    　　经销&大宗渠道承压，直营渠道逆势增长：2024 年，分产品看，公司橱柜/衣配/卫浴/ 木门分别实现营收54.5/97.9/10.9/11.3 亿元， 分别同比-22.5%/-18.1%/-3.6%/-17.7%。分渠道看，直营/经销/大宗分别实现营收8.3/140.4/30.5 亿元，分别同比+0.6%/-20.1%/-15.1%。

    　　4Q2024，分产品看，橱柜/衣配/卫浴/木门分别实现营收14.2/26.0/2.9/3.1 亿元，分别同比-23.9%/-15.4%/-8.7%/-19.1%。分渠道看，直营/经销/大宗分别实现营收3.1/36.5/7.0 亿元，分别同比-5.0%/-23.3%/-23.2%。

    　　2024 年1-12 月份，国内新建商品房销售面积为9.7 亿平方米，同比-12.9%，面对行业景气度下滑、市场竞争加剧、以及公司尚处在大家居转型的阵痛期，公司经销和大宗事业部收入有所下滑。公司直营事业部通过不断拓展大客户内购、房产中介、客户裂变等新兴渠道，实现逆势增长，截至2024 年末，大客户数量同比增加22%，同时在大家居的战略模式下，直营事业部较早实现单品转型布局，在多品销售及定制装修一体化销售带动下，2018-2024 年客户户均单值复合增幅达47%，多品类协同销售占比从30%提升至54%。

    　　截至2024 年末，公司经销商门店总数为7750 家，比2023 年末减少966 家，其中，欧派品牌/欧铂丽品牌/欧铂尼品牌/铂尼思品牌的门店数分别为5077/975/ 941/546家，与2023 年末相比分别变动-936/-103/-60/+81 家。公司持续优化整合已有门店的基础上，积极推进营销体系大家居转型，整装铂尼思品牌门店数量不断增长，且零售大家居有效门店已超过1100 家，较2023 年末同比增加450+家。

    　　生产效率提高，驱动公司毛利率显著提升：2024 年公司毛利率为35.9%，同比+1.8cts；公司归母净利率为13.7%，同比+0.4pcts。4Q2024，公司毛利率为36.9%，同比+2.3pcts；公司归母净利率为11.3%，同比-0.4pcts。公司主动实施供应链改革、自动化产线的迭代升级、工艺研发升级等项目，提高了生产效率，驱动公司毛利率显著提升。

    　　2024 年，分产品看，橱柜/衣配/卫浴/木门的毛利率分别为35.6%/39.4%/27.8%/25.7%，分别同比+1.3/+2.9/+1.8/+4.2pcts。分渠道看，直营/经销/大宗渠道的毛利率分别为57.9%/35.8%/27.2%，分别同比+0.3/+1.8/+1.6pcts。

    　　4Q2024，分产品看，橱柜/衣配/卫浴/木门的毛利率分别为49.8%/35.4%/24.3%/22.8%，分别同比+14.3/-5.0/+5.7/+3.9pcts。分渠道看，直营/经销/大宗渠道的毛利率分别为60.8%/36.2%/25.9%，分别同比+4.7/+2.6/+5.1pcts。

    　　2024 年公司期间费用率为21.0%，同比+2.5pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为10.0%/6.9%/5.4%/-1.3% ， 分别同比+1.3pcts/+0.7pcts/+0.5pcts/持平，销售费用率提高主要原因系广告展销费用增加、以及收入规模下滑所致。4Q2024 期间费用率为24.5%，同比+3.6pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为9.6%/7.5%/7.3%/0.1% ， 分别同比+0.8/+0.5/+1.3/+1.0pcts。

    　　消费政策持续加码，驱动家具景气度回暖：2024 年下半年家居消费补贴政策逐步落地，一定程度提振了居民消费热情和行业信心，今年补贴政策持续加码， 用于推动消费品“以旧换新”的3000 亿元专项资金将逐步到位，资金支持力度相比去年翻倍，有望持续拉动需求回升。

    　　国内家居龙头企业，维持“买入”评级：考虑到行业竞争压力较大，我们小幅下调公司2025-2026 年营收预测至205.7/229.5 亿元（下调幅度为6%/6%）,下调2025-2026 年归母净利润预测至27.7/30.4 亿元（下调幅度为9%/11%），新增2027 年营收和归母净利润预测为253.5/33.3 亿元，2025-2027 年的EPS 分别为4.54 元、5.00 元、5.46 元，当前股价对应的PE 分别为15、13、12 倍。公司积极顺应市场发展趋势，大家居战略稳步推进中，有望在未来获取更大的市场份额，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内房地产销量低于预期的风险，行业竞争程度超预期的风险。