本报告导读：

    　　公司降本增效战略有利兑现，带动毛利率回升，三季度业绩表现超预期，家居龙头经营管理禀赋彰显。

    　　投资要点：

    　　维持盈利预期及“增持”评级。公司业绩略超预期，同时，考虑四季度行业经营环境仍承压，我们仍维持盈利预期，预计2024-2026 年公司EPS 为4.74/5.04/5.56 元。参考可比公司估值，考虑公司作为定制龙头企业竞争优势稳固，前期组织架构调整有望释放成效，给予公司2025 年18X PE，上调目标价至90.80 元，维持“增持”评级。

    　　营收短期承压，渠道结构优化。分产品，2024Q3 橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门营收14.7/27.7/3.0/3.3 亿，同比-29.7%/-19.6%/-15.9%/-21.9%，分渠道，直营店/经销店/大宗业务营收1.9/40.0/8.5 亿，同比-12.9%/-20.9%/-28.9%。短期营收受及消费降级及房地产市场下行对中高端品牌影响。截至2024Q3，公司合计门店8180 家，较Q2 末-149 家，其中欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思品牌门店-140/-35/+19/+10家。

    　　降本增效推动毛利率超预期。2024Q3 公司橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门毛利率33.0%/47.6%/ 35.8%/31.2%，同比-6.2 pct /+10.0 pct /+3.9pct /+6.8pct ， 除分渠道， 直营店/ 经销店/ 大宗业务毛利率61.3%/40.6%/31.8%，同比+1.9 pct /+2.1 pct /+5.5pct，整体毛利率同比+2.7pct 至40.4%，改善主要系1）控本降费，人工成本控制优异（自动化替代&信息化投入） 。2）材料价差正向贡献。3）配套品占比下降。费用率方面，2024Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率同比持平/+1.1/-0.3/-1.7pct，财务费用率减少主要系外汇掉期导致汇兑受益增加。

    　　以旧换新催化终端动销，高比例分红提供稳健回报。近期公司代理商以旧换新政策落地较好的地区加大优惠补贴力度，整体反馈良好。

    　　公司保持战略定力，推进“大家居”战略，通过融合渠道&产品线，提升代理商盈利能力。此外，公司计划2024-26 年累计现金分红不低于45 亿元，静态测算股息率约3.5%。

    　　风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。