业绩摘要：公司 发布2023 年年报，2023 年公司实现营收227.8 亿元，同比+1.3%；实现归母净利润30.4 亿元，同比+12.9%；实现扣非净利润27.5 亿元，同比+5.9%。单季度来看，2023Q4 公司实现营收62.2 亿元，同比+0.1％；实现归母净利润7.3 亿元，同比+4%；实现扣非后归母净利润5.5 亿元，同比-18.8%。2024Q1 公司实现营收36.2 亿元，同比+1.4％；实现归母净利润2.2亿元，同比+43%；实现扣非后归母净利润1.4亿元，同比+10%。24Q1 延续增长态势，彰显龙头经营韧性。

    　　毛利率同比改善，盈利能力稳中向好。报告期内，公司整体毛利率为34.2%，同比+2.5pp；2023Q4 毛利率为34.6%，同比+4.1pp。受益于原材料价格低位及公司采购降本措施，毛利率同比改善。分产品看，橱柜毛利率为34.3%（+0.3pp）；衣柜及配套品毛利率为36.5%（+4.7pp）；卫浴毛利率为25.9%（-0.3pp）；木门毛利率为21.5%（+5.1pp）；其他产品毛利率为16.1%（-5.7pp）。

    　　分渠道来看，零售门店实现毛利率35.0%（+3.3pp）；大宗业务实现毛利率25.6%（-2.2pp）。费用率方面，公司总费用率为18.4%，同比+1.1pp，费用率略增，其中销售费用率为8.7%，同比+1.2pp，主要受广告展销费上升所致；管理费用率为6.2%，同比+0.2pp；财务费用率为-1.4%，同比-0.3pp；研发费用率为4.9%，同比-0.1pp。此外公司对部分应收账款计提信用减值损失约2.4亿元。综合来看，2023 年净利率为13.3%，同比+1.4pp，公司通过规模化采购、精细化管理保持了盈利能力稳中向好。2023 年公司经营性现金流净额为48.8 亿，同比+102.4%，现金流良好。2024Q1 毛利率为30%，同比+3.3pp；总费用率为24.4%，同比+2.8pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别+1.8pp/-0.5pp/+0.5pp/+1pp；净利率为6%，同比+1.7pp，延续改善趋势。

    　　零售+整装大家居模式持续迭代，大家居有望保持行业领先优势。2023 年内公司推动全方位的营销组织变革，将原有的以品类划分的营销事业部调整为按照区域划分的三大营销事业部，构建以城市为中心的经营模式，进行全品类（厨衣木卫配）、全渠道（零售+整装）的统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配。集团直营事业部先行探索大家居实践模式，逐步为全国经销商建立了可参照的、可复制的经营样板。分渠道来看，2023 年公司门店合计贡献收入184 亿元，同比增长0.6%，其中直营店收入8.3 亿元，同比+17.4%，经销店收入175.7 亿元，同比持平；大宗业务实现营收35.9 亿元，同比增长2.6%。

    　　直营、经销、大宗营收占比分别为3.7%、78.8%、16.1%。公司23 年净新开门店52 家，期末共8786 家门店，欧铂丽净开24 家，现存1078 家；欧铂尼木门净关55 家，现存1001 家，店效优化。同时海外事业部多线布局，2023 年海外渠道实现营业收入3.2 亿元，同比增长46.5%。

    　　橱衣柜增长暂时承压，欧铂丽增长稳健。分产品看，2023 年橱柜营收达到70.3亿元（-2.0%）；衣柜及配套品营收达到119.5 亿元（-1.6%）；卫浴营收达到11.3 亿元（+9%）；木门营收达到13.8 亿元（+2.4%）；其他产品收入8.2 亿元（+167.3%）。其中衣柜及配套品收入略有下降，主要是公司对衣柜配套品进行了供应链优化调整，销售增长暂时承压。分品牌看，欧派品牌营收达到186.7　　亿元（-0.8%）；欧铂丽营收达到13.8 亿元（+2.8%），通过结合欧派商业模式与自身特色创新迭代式稳步推进大家居，欧铂丽产品力不断提升；欧铂尼营收13.8 亿元（+2.4%），欧铂尼加快向大家居业务转型，实现稳步增长。

    　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026 年EPS 分别为5.48 元、5.90 元、6.25元，对应PE 分别为11 倍、11 倍、10 倍。考虑到公司大家居模式逐步理顺，行业龙头韧性凸显，维持“买入”评级。

    　　风险提示：地产政策波动风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险。