事件：公司披露23 年报，业绩符合预期。公司23 年实现营业收入227.82 亿元，同比+1.35%；实现归母净利润30.36 亿元，同比+12.92%；扣非后归母净利润27.46 亿元，同比+5.91%。其中Q4 单季实现营业收入62.18 亿元，同比+0.11%；实现归母净利润7.26 亿元，同比+4%；扣非后归母净利润5.45 亿元，同比-18.84%。

    　　23 年度非经常性损益增加主要由增值税减免带来，23 年增值税减免收益1.67 亿元，22 年为0.11 亿元，该增值税优惠政策持续至2027 年。

    　　卫浴品类增速较快，海外渠道表现靓丽。分品类看，卫浴品类增速领先。23 年厨柜、衣柜及配套、卫浴、木门收入分别为70.3、119.5、11.3、13.8 亿元，同比分别-1.99%、-1.56%、+9%、+2.4%。分渠道看，直营及海外渠道表现靓丽。23 年直营、经销、大宗、其他（海外）分别实现营业收入8.29、175.75、35.86、3.2亿元，同比分别+17.44%、-0.04%、+2.61%、+46.54%。分品牌看，欧派、欧铂丽、欧铂尼、铂尼思分别实现营业收入186.7、1.38、1.38、0.87 亿元，同比分别-0.75%、+2.79%、+2.43%、+76.69%。23 年公司对主品牌进行组织架构调整，将欧派品牌原有的以品类划分的营销事业部调整为按照区域划分的三大营销事业部，构建以城市为中心的经营模式，进行全品类（厨衣木卫配）、全渠道（零售+整装）的统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配，在组织架构调整及行业压力下，主品牌欧派体现出一定韧性。此外，贴合大家居生态，公司上线独立AIOT 物联网科技品牌海烈鸟，全面赋能欧派旗下各品牌的智能化升级，入选广州市工业和信息化局、广州市住房和城乡建设局2023 年“智慧+品质”住宅解决方案，并成为全屋智能方向仅入选的两个方案之一。

    　　大家居及性价比套餐深化下，24 年有望维持稳健增长。23 年公司毛利率同比+2.55pp 至34.16%；其中厨柜、衣柜、卫浴、木门毛利率同比分别+0.31pp、+4.73pp、-0.28pp、+5.09pp，原材料低位+降本增效下毛利率提升明显。23 年期间费用率同比+1.13pp 至18.44%；其中，销售费用率+1.23pp 至8.7%；管理费用率（含研发费用率4.94%）同比+0.16pp 至11.1%；财务费用率同比-0.25pp 至-1.35%。净利率同比+1.35pp 至13.28%。判断期间费用增长主要受组织架构调整中人员优化带来的短期支出增加影响，预计后续该影响逐步消退。

    　　现金流表现靓丽，运营效率维持高位。现金流方面，23 年公司实现经营现金流48.78 亿元，同比+102.43%；经营现金流/经营活动净收益比值为153.52%；销售现金流/营业收入同比+4pp 至113.96%。其中23Q4 经营现金流11.2 亿元，同比+151%。

    　　运营效率方面，23 年存货周转天数30.56 天，同比下降3.13 天；应收账款周转天数21.48 天，同比上升2.51 天。

    　　投资建议：中长期看，公司大家居战略深化，零售大家居模式成长空间充足。我们预期公司2024-2026 年归母净利润为32.33、34.87、37.20 亿元（24-25 年前值为35.30、40.00 亿元，据23 年业绩有所调整），对应PE 为12、11、10 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；产能建设进度不及预期风险