事件描述

    　　公司2023 年实现营收/归母净利润/扣非净利润227.82/30.36/27.46 亿元，同增1%/13%/6%，其中2023Q4 对应62.18/7.26/5.45 亿元，同比+0.1%/+4%/-19%。

    　　事件评论

    　　2023Q4 整装大家居&零售大家居为增长核心。

    　　分渠道：2023Q4 零售/大宗/海外分别+4%/-15%/+62%，1）零售：2 年CAGR 角度Q4与Q3 相似（分别为3%和2%），其中整装大家居&零售大家居贡献零售业务的核心增量，估计Q4 整装大家居增长较优，零售大家居低基数下倍数级增长；2）大宗：Q4 有所下降或与项目履约节奏有关；3）海外：低基数下快速增长。

    　　分品类：2023Q4 厨柜/衣柜及配套/卫浴/木门/其他主营产品分别+8%/-10%/+1%/-7%/+262%，其中衣柜及配套承压主因配套品缩量，全年维度柜体类仍有中高个位数的增长；其他主营业务产品包括主辅材类配套品，与欧派优材&零售大家居起量有关。

    　　2023Q4 毛利率显著改善，经营层面盈利稳定。2023Q4 毛利率同升4.1pcts，延续改善趋势，与原材料降价、采购降本及其他内部优化举措有关，其中零售/大宗毛利率+5.8/-7.2pcts。Q4 销售/管理/研发/财务费用率同比+3.0/+1.3/+0.1/-0.4pcts，其中销售费用增长（+52%）主因员工薪酬与广告宣传费投入增加（2023H2 分别同增47%/22%）。2023Q4归母/扣非净利率分别同比+0.4/-2.0pcts，其中扣非净利率下降主因计提约2.1 亿元信用减值损失（22Q4 为0.9 亿元），与对合景控股的其他应收款计提减值（约1.1 亿元，计提比例为70%）等有关，而经营层面利润率保持平稳。归母与扣非净利率趋势之间的出入主由增值税加计抵减新政下录得收益导致（记入非经常性损益中的其中项目一栏，2023Q4/2022Q4 分别为1.5/0.2 亿元）。

    　　全年展望：整装&零售大家居持续推进，侧重增长提份额。公司预计今年收入5%~10%增长，利润约+5%。拆分看，整装大家居通过拓店延续较优扩张态势，零售大家居加速模式培育带动快速放量，传统零售稳步增长，大宗严控风险下维持平稳运行。公司坚持大家居路径发展路线，三大事业部分别牵头聚焦产品大家居/全案大家居/整装大家居模式的探索优化，着力推升各渠道客单值，并加大发力旧改&老客户渠道模式探索，完善多流量入口布局。今年公司将加大对渠道及终端的支持力度，强化竞争力，推动份额提升。

    　　现阶段红利投资价值提升，长期仍看好公司在大家居新架构下持续兑现由内而外的成长势能。公司2023 年分红率提高至55%，对应当前股息率约4.9%，且全年累计回购3.1亿元股票（不含交易费用）。在当前地产竣工筑底阶段，公司通过提升分红率带来股权回报；而展望长期空间，家居消费将去地产化，回归到份额提升逻辑，欧派正处于“大家居”深化改革阶段，相信管理层创新-反馈-迭代的能力能够实现全面“大家居”战略，打造下一阶段持续份额提升的核心竞争力。预计公司2024-2025 年归母净利润31.9/36.0 亿元，对应PE 为11/9x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、地产销售及竣工不及预期；2、公司渠道变革效果低于预期。