4 月24 日公司发布2022 年年报，2022 年全年公司实现营收224.8亿元，同比+10.0%；实现归母净利润26.9 亿元，同比+0.9%。其中4Q 实现营收62.1 亿元，同比+2.8%；实现归母净利润6.9 亿元，同比+26.4%，扣非归母净利润6.7 亿元，同比+35.2%。整体来看，在外部经营环境压力较大的情况下，龙头业绩增长韧性显现。

    经营分析

    4Q 零售渠道增长显韧性，衣柜品类增长势能延续：分渠道来看，公司4Q 经销/ 直营/ 大宗收入分别+1.2%/+10.5%/+2.4% 至46.3/2.4/10.6 亿元，在欧派/铂尼斯整装大家居及零售大家居的驱动下，整体零售渠道增长显现韧性，其中零售大家居店截至22年底已建设102 家。分产品来看，公司4Q 橱/衣（含配套品）/卫/木收入分别-19.3%/+12.3%/+5.4%/+2.6%至17.2/34.3/3.1/4.1亿元，衣柜品类在“整家定制”时代，多维度开拓新渠道的同时持续突破客单价天花板，4Q 增长势能延续。

    4Q 毛利率同比改善显著，费用管控较优：公司2022 年毛利率同比-0.01pct 至31.6%，其中4Q 整体毛利率同比+1.5pct 至30.5%，预计主因高毛利率的衣柜品类收入占比提升，展望23 年随着原材料成本压力缓解叠加木/卫产品产能利用率提升，整体毛利率有望稳步回升。费用率方面，2022 年公司期间费用率同比+1.1pct 至17.3%，而4Q 费用管控优异，4Q 销售/管理/研发费用同比-0.04/+0.08/-0.53pct 至5.8%/5.6%/5.9%。

    大家居战略清晰，成长空间显著打开：公司大家居战略清晰，欧派/铂尼思整装大家居进一步推进的同时，公司零售大家居模式已领先行业发展，有望助推公司零售经销商引领整装赛道，显著打开公司与经销商的长期成长空间。公司正持续深化管理革新，激发组织活力，为战略持续推进打下顶层基础的同时，进一步提升信息化能力及产品力，匹配战略落地需求、提升全方位竞争优势。

    整体来看，虽然行业进入增速换挡期，但公司依托商业模式持续迭代、多品牌开拓、前后端能力持续提升，在流量获取与业务延展等方面逐步建立全方位优势，短中长期增长驱动力越发清晰。

    盈利预测、估值与评级

    我们预计公司2023/2024/2025 年EPS 为5.16/6.02/7.00 元，当前股价对应PE 分别为23/19/17 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    原材料大幅上涨；整装渠道竞争加剧；竣工速度不及预期。