事件
公司发布2022 年三季报：22Q1-3 营收162.69 亿元/+13.0%，归母净利润19.90 亿元/-5.8%，扣非归母净利润19.21 亿元/-4.6%；经营活动现金流净额19.64 亿元/-33.1%，EPS（基本）为3.27 元/股/-6.1%，ROE（加权）为13.4%/-2.8pct。
简评
受疫情反复+费用投放影响，Q3 营收增速放缓、业绩有所下滑。
22Q3 公司营收65.75 亿元/+6.02%，收入同比增速较Q1、Q2 的25.6%、13.2%有所放缓，主要系受到疫情以及地产断供等影响；22Q3 归母净利润11.25 亿元/-8.81%、扣非归母净利润9.72 亿元/-11.71%，主要系低毛利率的配套品营收占比提升、生产基地规模效应未充分体现等。22Q3 经营性现金流净额10.21 亿元/-2.1%。
Q3 毛利率基本持平，预计Q4 盈利能力将同比好转。22Q3 毛利率33.13%/-0.15pct（22Q1、22Q2 为27.66%、33.13%）。费用端，22Q3 销售、管理、研发费用为7.6%、5.5%、4.1%，分别+1.1、+0.8、+1.6pct，22Q3 净利率为14.77%/-3pct，公司已采取控本、降费提效措施，预计随着涨价落地以及精细化管理成效在Q4 逐步显现，Q4 盈利能力将逐步修复。截止22Q3，公司合同负债为18.68 亿元/+33.9%，环比22Q2 的18.44 亿元基本持平。
分渠道看，零售渠道具备韧性，大宗业务Q3 有所好转、整装大家居延续高增。1）零售渠道：22Q1-3 零售渠道（除大宗之外）营收135.7 亿元/+16.7%，其中平均单店提货额同增13.3%、门店数量同增3%。截止22 年9 月底，公司门店共计7685 家，同比净增224 家/+3%，相较于21 年底净增210 家店、相较于22Q2 减少75 家，其中厨柜、衣柜、木门、卫浴、欧铂丽门店为2506、2279、1047、828、1025 家（较21 年底+47、78、26、23、36 家，较Q2末-23、7、-10、-13、-36 家）。2）大宗渠道：22Q1-3 大宗业务营收24.3 亿元/-7.68%，22Q3 营收10.63 亿元/+1.6%，保交付下大宗业务9 月以来持续改善，橱卫接单回暖明显。3）整装大家居：22Q1-3 整装大家居预计收入17.8 亿/+50%，主要得益于整装大家居快速扩张以及SKU 产品继续优化，带动销售逐步增长。原整装大家居“星之家”品牌焕新为“铂尼思”，千城千亿计划持续推进。
配套品带动衣柜增长，欧铂丽表现亮眼。分产品看，22Q1-3 公司衣柜及配套家具产品、厨柜、木门、卫浴营收87.1 亿元/+20.9%、54.5 亿元/+1.0%、9.4 亿元/+11.8%、7.2 亿元/+4.3%。其中衣柜及 配套品类延续高增，主要系全屋套餐带动配套品高增，22 年1-9 月客单值实现中个位数百分比提升，预计22Q1-3 配套品营收20 亿元/+39%。轻时尚品牌欧铂丽在独立运作以后表现亮眼，22Q1-3 营收预计增长35%+。
大股东拟回购彰显信心，组织结构调整进一步匹配整家战略。22 年10 月，公司实控人姚总提议公司以1.25-2.5 亿元自有资金，通过集中竞价交易方式回购公司股份，彰显长期发展信心。与此同时，公司进行组织结构及人事调整，包括1）衣木融合：衣柜事业部更名为整家营销事业部，将家居用品事业部整合进来，通过整家战略实现柜门墙配四大业务的融合，刘顺平任整家营销事业部总经理；2）厨卫融合：厨柜与卫浴营销事业部合并为厨卫营销事业部、由张秀珠担任总经理，通过厨卫融合来撬动存量需求市场。
投资建议：基于公司受疫情影响，下调盈利预测，预计22-24 年营收232.4、266.4、301.4 亿元（前值240.8、282.5、327.5 亿元），同增13.7%、14.6%、13.1%；归母净利润27.5、31.2、35.5 亿元（前值30.0、35.0、40.4亿元），同增3%、13.6%、13.8%；对应PE 为18.6x、16.4x、14.4x，维持“买入”评级。
风险因素：1）地产行业持续下行：公司所处的定制家居行业是地产后周期行业，若房地产市场持续低迷，定制家居行业将受到一定的影响。2）行业竞争加剧：定制家具行业进入从高速步入中高速增长的换挡期，加之行业跨界进入者增多、上市公司募投项目产能释放、客流碎片化等因素相互交杂，内外部因素的变化导致行业竞争将从产品价格的低层次竞争进入到由品牌、网络、服务、人才、管理以及规模等构成的复合竞争层级上。
市场竞争的加剧可能导致行业平均利润率的下滑，从而对公司的经营业绩带来不确定性影响。3）疫情波动影响超出预期：疫情防控形势依旧严峻，国内外市场的经营环境、供应链也将面临不确定性，从而对公司生产经营目标达成带来不确定性。