事件：公司发布 2022年半年报。公司 22H1 实现营收 96.93亿元，同比+18.21%；归母净利润10.18 亿元，同比+0.58%。单季度来看，22Q2营收55.49 亿元，同比+13.23%，归母净利润7.65 亿元，同比-0.46%。

    衣柜表现靓丽，C 端彰显韧性。上半年公司在去年同期高基数下营收增速依旧稳健，彰显龙头韧性。分产品来看，22H1 橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门营收分别32.67/52.19/4.09/5.40 亿元，同比分别+1.95%/31.43%、-0.64%/18.18%。衣柜及配套增速靓丽。分渠道来看，22H1 公司经销/直营/大宗业务营收分别78.07/2.67/13.69 亿元，同比分别+25.41%、36.38%/-13.77%，在地产下行压力与疫情反复下，公司零售端韧性十足，逆势扩张门店，上半年公司合计新增285 家门店，其中橱柜/衣柜/欧铂丽/卫浴/木门分别净新增门店数70/71/72/36/36 家；大宗业务受地产销售与竣工表现疲软影响略有下滑。此外，公司22H1 合同负债18.44亿元，同比+53.29%，期待疫后订单回补为22H2 业绩打下坚实基础。

    Q2 毛利环比改善，盈利有望步入上升通道。公司22H1 毛利率同比-1.01pct 至31.29%，其中橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门毛利率同比分别-2.21/-1.84/+4.82/+8pct 至31.1%/32.7%/26.2%/20.9%。分季度来看，22Q2 公司毛利率34.01%，同比/环比分别+0.29/+6.35pct，Q2 净利率13.78%，环比提升7.7pct。费用方面，公司上半年加强经销商补贴与线上渠道宣传，销售费用率同比+0.8pct 至8.43%；研发费用同比+0.56pct至5.06%，主因公司加强产品升级迭代投入。在地产政策持续放松背景下，随疫情压力松动，看好公司通过产品升级迭代与品类融合，同时坚持推进整家定制与全渠道发展战略，逆势扩张抢占市场份额，下半年传统家装旺季公司盈利有望步入上升通道。我们预计公司22-24 年归母净利润分别29.27/35.79/43.23 亿元，同比分别+9.8%/+22.3%/+20.8%。

    对应PE 分别为25.38X/20.76X/17.19X，维持“买入”评级。

    风险提示

    地产下行风险、原材料大幅波动、行业竞争加剧、疫情反复风险。