事件描述

    公司22H1 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润96.93/10.18/9.81 亿元，同增18%/0.6%/4%；其中Q2 实现营业收入/ 归母净利润/ 扣非净利润55.49/7.65/7.48 亿元， 同比+13%/-0.5%/+1.5%。

    事件评论

    收入：零售高增长，整装/整家等大家居业态为核心驱动。单Q2 收入同增13%，分渠道看，大宗收入有所下降（-19%），零售（直营+经销）同增20%，整装大家居、衣柜零售或为核心增长点。分品类看，Q2 厨柜/衣柜及配套/卫浴/木门同比-0.1%/+25%/-2%/+10%，其中厨柜收入基本持平或主因大宗渠道有所承压；衣柜及配套中零售渠道增速或更高，整家模式持续推进过程中配套品的快速放量或有助力。

    盈利：渠道结构变化及产品体系优化带动Q2 毛利率同增0.3pct，净利率有所下降主因费用率提升。受原材料价格处相对高位影响，Q2 零售/大宗毛利率分别同降0.4/1.2pcts，而毛利率较高的零售业务（34.5%）占比提升带动整体毛利率增长0.3pct，不过值得注意的是，公司通过产品体系优化对冲了部分原材料涨价影响，如Q2 木门/卫浴毛利率同比提升9.1/14.6pcts。费用端，Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比+1.7/+0.6/+1.0/-1.0pcts，费用率提升主因疫情反复导致费用投入的规模效应暂未显现：H1 销售费用中广告展销费/职工薪酬同增49%/31%，以及管理/研发费用中职工薪酬同增28%/54%。Q2 归母/扣非净利率同降1.9/1.6pcts。后续伴随提价落地，成本下降及收入改善后规模效应显现，利润率有望修复。

    基于柜类定制的设计入口属性和渠道强竞争力，公司正全面推进大家居战略，包括厨柜+、整家定制、整装（整装大家居、零售整装）、卫浴+等业态。同时公司持续赋能渠道，以全方位获客体系，以高效便捷的工具CAXA、MTDS 等，丰富且高性价比的全屋产品供应，推动大家居战略的高效落地，这也是公司可持续实现客户数及客单值增长的核心。

    持续看好公司基于品类&渠道的领先优势，前瞻的商业模式以及持续推进的信息化和供应链体系建设，正推动份额的提升。我们预计公司22-24 年归母净利润为30.5/36.4/42.9 亿元，对应最新PE 为24/20/17 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、地产销售不及预期；2、公司渠道拓展低于预期；3、疫情恢复不及预期。