事件：

    公司发布2022 年中报，实现营收/归母净利润分别为96.9/10.2 亿元，同比分别+18.2%/+0.6%；2Q2022 实现营收/归母净利润分别为55.5/7.7 亿元，同比分别+13.2%/-0.5%。1H2022 实现净经营性现金流为9.4 亿元，同比-50.2%。

    点评：

    衣柜与配套品依然保持亮丽增速，整装维持高增态势：1H2022，厨柜/衣配/卫浴/木门分别实现营收32.7/52.2/4.1/5.4 亿元，分别同比+2.0%/ +31.4%/-0.6%/+18.2%。我们估计1H2022，衣柜营收为40.1 亿元，同比+30%，配套品营收为12.1亿元，同比增速接近40%。分渠道看，直营/经销/大宗分别实现营收2.7/78.1/13.7亿元，分别同比+36.4%/+25.4%/ -13.8%。我们估计公司上半年的大宗业务中，厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门的营收分别约是8.2/2.6/1.8/1.2 亿元。

    1H2022，零售厨柜的营收预计为32.7 亿元，同比+9.5%，纯经销厨柜的营收估计22.4 亿元，同比7.8%。整个上半年在房地产销售疲软以及疫情的双重影响下，公司的纯经销厨柜仍然实现较快增长，我们认为一方面来自厨柜电器配套率的提升即客单值的上涨，另一方面欧派厨柜的经销商经营能力卓越。我们估计1H2022，公司整装大家居营收为10.4 亿元，同比+62%，其中厨柜/衣配的同比增速分别大致是31%/81%。

    二季度的衣柜门店加速开张，经销商单店营收提升：截至1H2022，经销商门店总数为7760 家，比2021 年末增加285 家，比1Q2022 增加362 家。其中，厨柜/衣柜/卫浴/木门/欧铂丽的门店数分别为2529/2272/841/1057/1061 家，比2021 年末分别变动+70/+71/+36/+36/+72 家，比1Q2022 分别变动+80/+129/+31/+35/+87家。1H2022，经销商单店营收为100.6 万元，同比+17.3%，表明公司在践行零售大家居方面已经开始取得成果。

    上半年盈利能力承压，下半年毛利率有望回升：1H2022，公司毛利率为31.3%，同比-1.0pcts；公司归母净利率为10.5%，同比-1.8pcts。2Q2022，公司毛利率为34.0%,同比+0.3pcts；公司归母净利率为13.8%，同比-1.9pcts。我们预计随着下半年原料价格逐渐降低，公司下半年盈利能力有望恢复。

    1H2022，分产品看，厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门的毛利率分别为31.1%/32.7%/26.2%/20.9%，分别同比-2.2/-1.8/+4.8/+8.0pcts。分渠道看，直营/经销/大宗渠道的毛利率分别为57.6%/30.8%/28.2%，分别同比-7.1/-1.1/-2.1pcts。

    期间费用率方面，1H2022 年为18.7%，同比+0.8pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为：8.4%/6.5%/5.1%/-1.2%，分别同比+0.8/+0.3/+0.6/-0.8pcts。

    公司上半年加强了营销推广，销售费用中的广告展销费为2.8 亿元，同比+48.9%。

    2Q2022，期间费用率为17.5%，同比+2.3pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为：7.9%/6%/5.1%/-1.6%，分别同比+1.7/+0.6/+1.0/-1.0pcts。

    下半年经营压力有望缓解，维持“买入”评级：鉴于今年上半年大宗业务的营收占比已经降至14.3%，同比-5.3pcts，下半年预计大宗业务对整体基本面的拖累将进一步减轻，与此同时，整装业务上半年营收占比已经达到10.9%，同比+3.0pcts，再则预计下半年原料价格降价之后，盈利能力逐渐回升，我们认为下半年公司的经营压力将有望缓解。

    鉴于今年2Q 疫情持续时间较此前预期更长，以及我们将2022-24 年的费用率进行了小幅上调，将2022-2024 年EPS 下调至4.82/5.71/6.75 元（较原预测分别下调幅度为4.6%/3.5%/3.4%），当前股价对应PE 分别为25/21/18 倍，考虑欧派作为国内家居产业的头部企业，以及国内家居市场空间庞大，我们认为从长期角度看，公司仍然拥有不俗的成长空间，当前估值水平已经处于历史较为便宜的位置，维持“买入”评级。

    风险提示：国内地产销售低于预期，原料价格上涨幅度超出预期。