事件：公司发布2021 年年度报告，报告期内，公司实现营收204.4 亿元，同比+38.7%；归母净利润26.7 亿元，同比+29.2%。2021 年Q4 实现营收60.4 亿元，同比+20.6%，归母净利润5.5 亿元，同比-9.8%。

    　　点评：收入符合预期，领先行业。公司2021 年实现收入204.4 亿元，同比+38.7%。分品类厨柜/ 衣柜及配套家具/ 卫浴/ 木门实现营收75.3/101.7/9.9/12.4 亿元，同比增长24.2%/49.5%/33.7%/60.4%，衣柜及配套营收占比49.8%，是公司营收高增主要动力。分渠道直营店/经销店/大宗业务营收5.9/156.8/36.7 亿元，同比增加47.3%/40.2%/36.9%。

    　　门店数量21 年增加365 家至7522 家（不含整装大家居）。

    　　原材料涨价影响毛利率，但整体可控。公司21 年归母净利润26.7 亿元，同比+29.2%；综合毛利率31.6%，同比-3.4pcts；净利率13.0%，同比-1.0pcts。21 年Q4 受信用减值影响，净利率降至9.1%。分品类厨柜/衣柜及配套家具/卫浴/木门毛利率为34.4%/32.2%/25.4%/13.8%，同比下降1.8/4.2/1.3/0.1pcts 。分渠道直营店/ 经销店/ 大宗业务毛利率64.1%/30.1%/30.8%，同比下降2.2/3.8/1.9pcts。毛利率下降主要受原材料涨价、行业竞争加剧及低毛利产品营收占比提升影响。

    　　整装大家居带动公司增速领先。2021 整装大家居年度接单业绩同比增长逾90%，实现高速增长，我们认为这是公司与其他定制企业增长分化的重要原因，2022 年4 月目前公司正式提出“定制装修一体化”，合资模式加快整装大家居的终端覆盖，预计行业增速进一步分化。

    　　投资建议：我们预计公司2022-2024 年可实现归母净利润31.1/36.7/43.0亿元，对应当前P/E 分别为21.9x/18.5x/15.8x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧；原材料价格上涨；地产销售下滑