事件:公司公告年报,2021年实现营业收入204.42亿元,同比增长38.68%,归母净利润26.66 亿元,同比增长29.23%,扣非净利同比增长29.72%。拟10 派17.50 元(含税)。

    点评:

    家配、整装持续高增,大家居平台效应渐显。Q4 单季,公司收入为60.40亿元,同比增长20.60%。分产品看,2021 年衣柜及其配套家具产品、橱柜、木门、卫浴收入分别同比增长49.53%、24.22%、60.36%、33.72%,其中衣柜及家配合计收入突破100 亿元。分渠道看,2021 年直营店、经销店、大宗业务收入分别同比增长47.33%、40.20%、36.92%;其中,大宗业务收入占比从20 年的18%降至21 年的16%,整装大家居持续高增,21 年整装大家居接单业绩增速超90%。门店拓展方面,2021 年欧派橱柜净增52 家至2459 家,欧派衣柜净增77 家至2201 家,欧派卫浴净增217 家至805 家,欧铂丽净增61 家至989家;其中,橱柜零售经销商合作装企超3000 家,创新集成厨房商业模式21年开店超600家。21年末公司预收款相关科目余额同比增长36%,订单储备丰富对未来收入增长形成较好支撑。

    毛利率下降费用率优化,运营效率提升。2021 年公司综合毛利率为31.62%,同比下降3.39pct,其中分产品看,衣柜及其配套家具产品、橱柜、木门、卫浴毛利率分别变动-4.23pct、-1.82pct、-0.13pct、-1.27pct。 Q4 单季综合毛利率为28.98%,同比下降4.04pct。费用方面,单Q4销售、管理、研发、财务费用率分别变动-1.45pct、-0.39pct、+0.74pct、-1.04pct,费用管控持续优化。单Q4净利率为9.14%,同比下降3.09pct,归母净利润同比下降9.84%,扣非净利润同比下降9.38%。此外,公司夯实基础管理,运营效率优化成效显现,21 年公司存货周转率同比提升0.73 次至12.31 次;净营业周期同比减少4.48 天至2.73 天。此外,公司信息化近五年来,已经成功打造大规模非标定制家居智能制造支撑技术平台及工业互联网平台,全面实现定制订单的“75%免审、85%免审和快审、95%一次通过”。

    看好龙头份额加速提升,维持“买入”评级。欧派家居对于商业模式的创新迭代能力业内领先,近年公司成功打造在整体橱柜、全屋定制两大核心品类的龙头地位,叠加营销、制造、渠道等多方核心优势,积极推进大家居战略升级。我们认为,家居行业产品差异不大,公司利用阶段性低毛利业务正在快速构建渠道护城河,长期有望进一步强化“欧派”品牌效应,带动市场份额加速提升。预计公司2022~2024 年归母净利分别为31.69 亿元、36.82 亿元、43.74 亿元,同比分别增长18.9%、16.2%、18.8%,目前股价对应2022 年PE 为23x,维持“买入”评级。

    风险因素:地产销售大幅下滑风险,行业竞争加剧风险