事件：公司2021 前三季度营收144.02 亿元，同比+47.99%，较2019 同期+51.04%；归母净利21.13 亿元，同比+45.73%，较2019 同期+53.34%。其中Q3 营收62.02 亿元，同比+30.12%；归母净利11.01 亿元，同比+14.57%。

    　　龙头优势凸显，零售大宗均实现优质增长。

    　　收入分渠道看，1)零售业务前三季度收入114.66 亿元，同比+50.10%；其中Q3 收入50.46 亿元，同比+28.82%。2）大宗业务前三季度收入26.34 亿元，同比+43.92%；其中Q3 收入10.46 亿元，同比+33.06%。

    　　公司把握行业风向，大力发展整装模式，今年已成功驶入发展快车道，收入快速增长；同时公司拥有业内最多的网点数量和强大的经销商队伍，在传统经销渠道中优势稳固，新旧渠道合力使得零售业务在Q3 高基数下实现快速的增长。大宗业务方面，在行业整体放缓且回款压力增大的前提下，公司仍能保持较快增速；并依托代理商模式和严格的客户筛选，做到应收账款周转率同比提高，实现高质量增长。公司的龙头优势带来各渠道的优秀业绩，我们认为公司生产效率高、成本控制力强且营销能力突出，能持续在渠道变革中保持先发龙头优势，始终优于行业。并且随着存量房装修占比的提升，零售业务比重提高，公司龙头优势还有望进一步扩大。

    　　品类基本盘仍具活力，边界拓展打开空间。

    　　收入分品类看，1)橱柜业务收入53.95 亿元，同比+30.63%；其中Q3 收入21.90 亿元，同比+12.72%。2）衣柜业务收入57.36 亿元，同比+50.63%；其中Q3 收入26.31 亿元，同比+35.43%。3）卫浴、木门、其他业务收入6.93、8.37、15.99 亿元，同比+38.11%、+72.49%、+125.94%，其中Q3 同比+13.56%、+51.71%、+91.55%。

    　　橱柜方面，公司在整装渠道发力，深入推进全厨定制模式，成功把握大宗放缓后零售端的机会，Q3 实现橱柜双位数增长，进一步巩固冠军地位。衣柜通过全屋定制方式开拓，继续保持高增，同时公司深入推进柜类+配套品+门墙系统的融合销售模式，木门和其他配套品连带率持续提高，收入增长迅猛。

    　　此外，整装、大宗以及零售大家居业务的发展，将持续拉动卫浴、木门以及新品类的增长。公司立足橱柜、衣柜等品类基本盘，持续带动其他品类发展，拓展品类边界，打开未来发展空间。

    　　原材料价格上涨导致毛利率承压。公司2021 前三季度毛利率32.72%，同比-3.32pct，主要由于原材料价格的上涨和产品结构的变化。低毛利品类木门和配套品的占比提升确实会拉低整体毛利率水平，但由于该品类配套销售占比大、费用投放需求低，且存在提价空间，因此产品结构的变化对于净利率影响较小。公司规模效应继续展现，前三季度销售费用率/管理费用率分别-0.86pct/-1.29pct，均实现下降，达到近年同期历史新低。综合来看，2021前三季度净利率14.67%，同比微降0.23pct，仍处行业领先地位。此外原材料涨价推动行业整体利润率下降，或将致使中小企业业务收缩，欧派有望加速提升份额。我们认为公司成本把控能力强，规模优势显著，未来盈利能力有望随规模持续提升。

    　　盈利预测与投资评级：我们看好公司在定制家具行业渠道变革的过程中，能依托传统经销渠道优势，持续在整装、大宗等渠道中维持先发优势，保持高质量增长；并以优势品类橱柜衣柜为基，持续带动其他品类高速发展、拓宽品类边界。渠道创新与品类拓展相互促进，推动公司不断成长，持续增强龙头阿尔法属性。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为28.19、34.81、42.53亿元，EPS 为4.63、5.72、6.98 元，目前股价对应PE 分别为26.21、21.22、17.37 维持“推荐”评级。

    　　风险提示：疫情超预期，原材料价格上涨超预期。