2021Q1 公司营收/归母净利润/扣非净利润分为33.0 亿/2.4/2.1 亿元，较19Q1 增速为49.8%/164.7%/175.5%，收入符合预期，业绩超预期，主要得益于费用管控成效显著。21Q1 零售端较19Q1 收入增速56.9%，表现出色。鉴于当前行业需求较好，公司基本面仍处改善通道，维持“买入”评级。

    　　收入符合预期，零售端增长良好。21Q1 公司整体营收33.0 亿元，同比+130.7%，较19Q1 增速49.8%。分渠道看，21Q1 零售渠道（经销+整装+直营）收入24.8亿元，同比+174.9%，较19Q1 增速56.9%，零售增速环比20Q4 大幅改善；21Q1 工程渠道收入7.2 亿元，同比+89.7%，较19Q1 增速42.3%，目前工程接单情况良好，我们判断由于交付时点影响，部分工程订单尚未在Q1 兑现收入，有望在后续季度逐步结转。分品类看，21Q1 衣柜收入13.5 亿元，同比+173.5%，较19Q1 增速60.7%，贡献主要收入增量；其他产品延续高速增长，21Q1 同比+170.9%至3.2 亿元；橱柜/卫浴/木门收入为12.6/1.6/1.6 亿元，同比增速为96.2%/96.1%/155.3%，较19Q1 增速为23.1%/51.9%/103.3%。

    　　综合毛利率较19Q1 降低4pcts，主要系会计政策变更+渠道让利加大+原材料涨价。21Q1 综合毛利率为30.2%，同比+6.3pcts，但较19Q1 降低4pcts，主要系：1）部分费用（如运输）改在成本端体现，大宗业务体现尤为明显，21Q1其毛利率较19Q1 下滑10.4pcts；2）内部效率优化带来利润率提升，公司主动让利渠道，2021 年初针对不少品类下调出厂价，短期对毛利率会产生影响；3）原材料涨价对毛利率也有一定压制作用。分品类看，橱柜/衣柜毛利率较19Q1有所下滑，分别降低1.4/5.6pcts 至31.7%/33.4%，而卫浴/木门/其他产品毛利率分别+3.4/+0.7/+0.4pct。分渠道看，除工程渠道毛利率下滑外，经销（含整装）/直营毛利率较19Q1 分别下降0.4/7.4pcts 至28.8%/60.2%。

    　　业绩超预期，费用优化助力净利率提升。21Q1 归母净利润2.4 亿元，去年同期为-1.0 亿元，较19Q1 增速164.7%；扣非净利润2.1 亿元，较19Q1 增速175.5%，业绩超预期，主要系费用管控成效显著。相比19Q1，21Q1 期间费用率-7.1pcts至21.9%，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别-4.1%/-2.5/-0.5pcts，推动21Q1 归母净利率较19Q1 增加3.2pcts 至7.4%。公司自从加强费用管控以来，费用优化成效显著，已连续4 个季度实现期间费用率下降，体现了较强的落地执行能力。21Q1 预收账款+合同负债合计14.2 亿元，同比+56.7%，增速环比继续提升，表明目前接单收款仍在改善，Q2 基本面有望延续良好表现。

    　　风险因素：地产调控趋严；消费能力下降；大宗业务坏账增加；整装拓展低于预期。

    　　投资建议：维持2021-2023 归母净利润预测25.3/28.7/32.5 亿元，对应EPS 预测为4.20/4.78/5.40 元。鉴于当前行业需求较好，公司基本面仍处改善通道，维持“买入”评级，目标价168 元。