事件描述

    　　公司发布2023 年报：实现收入约8.3 亿元，同比增长1%，归属净利润约0.8 亿元，同比下降5%，扣非净利润同比下降7%。公司发布2024 年1 季报：实现收入2.5 亿元，同比增长5%，归属净利润约0.2 亿元，同比增长51%，扣非净利润同比增长39%。

    　　事件评论

    　　二氧化钛开始小规模放量。公司2023 年珠光材料实现收入7.7 亿元，同比增长1%，二氧化钛收入0.5 亿元，同比增长9%，去年二氧化钛仍处于产品性能优化的过程中。分市场看，2023 年公司国外收入2.9 亿元，占主营收入的比例约35%，同比下降4%，但国外收入毛利率约46%，较国内市场的毛利率高14.5 个百分点。分渠道看，2023 年公司直销收入约2.8 亿元，占主营收入的比例约34%，同比增长16%，直销业务的毛利率达到55.7%，同比提升3.5 个百分点；经销业务的毛利率约27%，同比提升2.6 个百分点。

    　　这一毛利率体现了公司珠光材料较强的全球竞争力，除大型客户采取直销模式外，公司还拥有超过 200 多家国内外经销商，终端客户囊括了全球知名的汽车涂料厂商、国际著名化妆品公司、涂料公司。以上渠道优势，有利于新产品二氧化钛的客户开拓和规模放量。

    　　珠光材料表现强势，净利率小幅提升。公司2023 年毛利率为36.8%，同比提升 4.1 个百分点，其中珠光材料毛利率约39.2%，同比提升4.8 个百分点，主要源于珠光产品高端业务增长、原材料价格下降等综合影响。全年期间费率约24.9%，同比提升3.7 个百分点，最终2023 年归属净利率约10.1%，同比下降0.6 个百分点。2024Q1 毛利率约32.5%，同比提升4.6 个百分点，期间费率约21.5%，同比提升2.9 个百分点，由于利息增加使得财务费率同比提升1.8 个百分点，最终归属净利率约8.0%，同比提升2.4 个百分点。

    　　多年投入将进入回报期。盐酸萃取法是公司自主研发的全球首套钛白粉制备工艺，公司不断精进工艺技术，一是工艺设备及配套设施经历了长时间运营，萃取方面的工艺条件均达到设计要求，二是产品二氧化钛和氧化铁的多维度性能指标逐步提升，公司目前生产的钛白粉主要以塑料级为主，还有少量涂料级产品，在客户的应用评估和测试均达到较好的评价。目前二氧化钛产品产销率较低，使得成本费用摊薄较弱，2023 年毛利率约1%，同时为补充营运资金及投产等所需新增信用贷款，全年利息支出同比新增近2000 万元。最终全资子公司正太新材作为二氧化钛生产和销售的主体，2023 年仍亏损4072 万元。

    　　新发展阶段：从产线爬坡阶段进入到产品放量阶段。公司过去几年主营业务发生转变，产品从珠光材料延伸至二氧化钛，意味着从无机颜料的细分市场进入到主流市场。公司核心竞争力在于创新性地使用盐酸萃取法，低成本生产钛和铁的氧化物，这一技术同时适用于珠光材料和二氧化钛。复盘其投产过程，我们看到公司在创新路上的坚持：1）2019 年8月年产20 万吨二氯氧钛项目开始试生产，相当于二氧化钛小规模的量产；2）2020 年12月年产10 万吨二氧化钛项目开始试生产，2023 年达到规模化持续生产状态。预计公司2024-2025 年归属净利润为2.1、6.5 亿元，对应估值96、31 倍，关注其订单释放节奏。

    　　风险提示

    　　1、相关产品下游需求大幅下滑；

    　　2、产品性能和客户认证时间较长。