事件描述

    公司发布中报: 2023H 收入约4.4 亿元，同比增长8%，归属净利润约0.37 亿元，同比下滑35%，扣非净利润同比下降34%。2023Q2 收入约2.0 亿元，同比下降5%，归属净利润约0.24亿元，同比下滑21%，扣非净利润同比下降19%。

    事件评论

    上半年收入增长来自二氧化钛。公司上半年收入约4.4 亿元，其中珠光材料收入约3.6 亿元，同比下降11%；二氧化钛收入约0.75 亿元，去年同期二氧化钛尚未贡献收入。分市场看，国内收入约2.9 元，同比增长26%；海外收入约1.5 亿元，同比下降15%，这意味着二氧化钛收入增长主要来自国内市场，海外市场有待后续开拓。由于公司二氧化钛尚处于工艺优化的过程中，故还未实现规模销售，上半年虽有收入贡献但规模较小。

    上半年利润下降源于二氧化钛，2 季度环比改善。上半年正太新材、富仕新材的净利润分别为-2068、-708 万元，合计亏损2776 万元，这意味着公司原主业珠光材料净利润约0.65亿元，若考虑新产品资本开支产生的利息费用2663 万元，则上半年珠光材料净利润会更高。公司上半年毛利率约32.4%，同比下降1.6 个百分点，我们判断源于二氧化钛前期产销较低导致该业务毛利率较低，上半年珠光材料受益于高端产品占比提升和原材料回落等，毛利率同比提升。上半年期间费率约20.7%，同比提升3.0 个百分点，其中销售、管理、财务费率同比提升0.4、1.7、1.8 个百分点。最终上半年归属净利率约8.5%，同比下降5.6 个百分点。环比来看，2 季度毛利率约37.8%，环比提升9.9 个百分点；期间费率约23.3%，环比提升4.7 个百分点；最终归属净利率12.1%，环比提升6.6 个百分点。

    规模稳定生产需要较长时间的优化，任重道远。公司过去几年主营业务发生转变，产品从珠光材料延伸至二氧化钛，意味着从无机颜料的细分市场进入到主流市场。公司核心竞争力在于创新性地使用盐酸萃取法，低成本生产钛和铁的氧化物，这一技术同时适用于珠光材料和二氧化钛。复盘其投产过程，我们看到公司在创新路上的坚持：全球首套盐酸萃取法二氧化钛的项目投产始于2018 年，2019 年8 月年产20 万吨二氯氧钛项目开始试生产，相当于二氧化钛小规模（1-2 万吨）的量产；2020 年12 月年产10 万吨二氧化钛项目开始试生产，于2022 年上半年正式跑通，随后进入持续的设备优化和工艺调整阶段。

    本报告期，公司全资子公司正太新材一期年产20 万吨二氧化钛项目有序且稳定运行，生产工艺不断优化，产能持续释放，产品质量稳步提升。二期新增 60 万吨二氧化钛项目处于稳步建设中，投产后将大大提升公司二氧化钛及氧化铁产品生产能力。

    预计公司2023-2024 年归属净利润为1.1、7.1 亿元，对应估值214、35 倍。

    风险提示

    1、相关产品下游需求大幅下滑；

    2、产品性能和客户认证时间较长。