事件概述

    曲美家居发布2022 年中报：2022H1 公司实现收入/归母净利/扣非归母净利分别为25.37/1.26/0.87 亿元，同比+0.94%/-2.18%/-24.93%；上半年国内疫情散发、海外美元加息和全球流动性收紧，公司在北美及欧洲市场高基数下营收基本持平，扣非净利同比下滑预计受原材料价格上涨、海运费高位及占比提升影响。2022Q2 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为12.24/0.67/0.43 亿元，同比-10.28%/+0.68%/-35.59%。现金流方面，2022H1 公司经营活动产生的现金流量净额2.00 亿元，同比增长33.74%，主要系本期采购原材料及外购商品支出减少所致。

    分析判断:

    收入端：22H1 国内曲美业务有所承压，Ekornes 逆势增长国内本部业务方面：上半年疫情不同程度的冲击了公司物流运输、直营市场、经销业务及B2B 工程业务，从而拖累了整体业绩。细分来看，经销商渠道公司主动进行业务优化，鼓励新商和小商主动进行业务模式简化以提升其存活率与盈利水平，大商、强商继续发挥“大店+全品类一站式”的经营模式优势，提高客单值和连带率，提升“全品类一站式”订单占比；直营业务方面，22H1 直营整装业务在北京1/4 时间封城情况下逆势增长10%，且公司私域流量和线上流量占比持续提高；创新业务22H1 公司新签订单增长迅速，大宗业务订单总额同增接近100%，但疫情导致地产项目交付延期、收入确认延后，预计下半年将迎来集中交付，全年仍保持较快增速。

    海外Ekornes 业务方面：上半年Ekornes 保持良好增长势头，分品类看，舒适椅产品力全面提升、销售集中度进一步提升，同店销售稳步增长；软体沙发、电动椅、软包餐椅等产品快速放量、订单增速接近50%，且渠道渗透率持续提高。分地区看，22Q1stressless 中国市场订单实现三位数增速、22Q2 疫情影响上海及江浙沪等主要销售地区，但22H1 中国市场订单增长仍接近40%，保持快速发展。渠道端，上半年疫情下公司保持谨慎开店策略，22H1stressless 品牌门店数量增长受到影响，随着疫情管控逐步放开，下半年公司将抓住机会抢占优质门店及优质地段，加速国内渠道布局。

    盈利端：盈利能力有所下滑，期间费用率持续优化2022H1 公司毛利率34.23%、同比下降7.12pct，主要由于Ekornes 毛利率受原材料及海运费高位影响下降超3%；22H1 公司归母净利率/扣非后净利率为4.95%/3.44%、同比-0.16/-1.19pct；2022H1 公司期间费用率29.42%，同比-5.34pct，期间费用率持续优化，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.28%/7.65%/1.95%/3.55%，同比分别-5.87/+0.96/+0.03/-0.45pct。

    投资建议

    曲美正在起积极变化，业绩逐步释放，且此前拟引入高瓴投资、银梯咨询作为战略投资者，有望加速海外Ekornes 在国内市场的开拓以及其他方面协同，助力公司快速发展。考虑到短期疫情以及原材料价格、运输费用高位等影响，我们下调此前公司盈利预测，公司2022-2024 年营业收入由61.11/72.59/84.30 亿元调整至 56.80/67.02/77.65 亿元，EPS 由0.78/1.03/1.31 元调整至0.58/0.80/1.03 元，按照2022 年8 月29 日收盘价8.21 元/股，对应PE 分别为14 倍、10 倍、8 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    原材料价格持续上涨风险；海运持续紧张风险；地产销售不及预期风险；行业竞争加剧风险；引入战投工作尚未完成；短期疫情影响。