点评:

    东南亚疫情影响收入增速,Ekornes 订单充足。2021Q3 越南、泰国等地区新冠疫情严重,公司工厂出现阶段性停产,产品出货和收入增长受到影响。9 月下旬以来公司东南亚工厂全部复产,其中泰国工厂基本达到满产状态,越南工厂95%的员工已恢复生产,10 月上旬产能利用率已达到75%,收入增长有望恢复正常水平。目前公司Ekornes 订单储备良好,2021 年7-8 月受高基数影响增速有所放缓,9 月订单增速回升至21.7%,其中Stressless 品牌订单储备超过2 个月、较正常水平高174%。

    毛利率、费用率下降,经营活动现金流净额减少。1)2021 年前三季度公司毛利率同降2.70PCT 至41.99%,主要由于原材料、大宗商品涨价,且海运成本大幅增长,公司通过调整产品价格、控制生产成本缓解压力。2)2021 年前三季度公司销售、管理、研发、财务费用率为22.71%、6.68%、1.94%、4.00%,同增-1.47PCT、-2.59PCT、-0.06PCT、-2.27PCT,公司收入规模扩大,加强费用管控,费用率同比持续下降,其中公司负债减少后利息支出降低,推动财务费用率下降。3)2021 年前三季度经营活动现金流净额同降51.36%至2.04 亿元,主要由于原材料采购及人工成本支出增加。

    海外业务订单充裕,国内业务持续拓展。短期受东南亚疫情、国内家居消费低迷等影响,公司收入增速放缓,目前东南亚工厂已恢复正常生产,海外业务订单充裕,新品类、新渠道持续推进,收入有望恢复快速增长。 公司积极拓展国内大宗、工装等渠道,继续推进“三新营销”转型及“时尚家居”品牌升级,在经销渠道加大门店布局,推动直营渠道发展,提升家居行业市场份额。

    盈利预测与投资评级:由于公司受东南亚疫情影响收入增速放缓,我们下调公司2021-23 年EPS 预测为0.50/0.87/1.14 元( 原值为0.61/0.89/1.15 元),目前股价对应21 年17.09 倍PE,短期疫情影响基本结束,看好公司收入恢复快速增长、盈利能力持续提升,家居龙头成长空间广阔,估值相对竞争对手处于较低水平,维持“买入”评级。

    风险因素:财务费用改善不及预期、下游房地产市场调控风险、行业竞争加剧、海外消费增长低于预期等。