事件概述

    曲美家居发布2021 年三季度报告，2021 年前三季度公司实现营收37.43 亿元，同比+29.00%；净利润1.99 亿元，同比+427.35%。分季度看，Q3 单季度公司实现营收12.29 亿元，同比+7.52%；净利润0.56 亿元，同比-27.44%。受泰国及越南疫情影响，公司单三季度东南亚工厂出现阶段性停产，叠加去年同期高基数，Q3 单季度公司收入增速下滑，利润端同比有所下滑。考虑到海外订单储备良好，9 月下旬以来公司东南亚工厂已经全部复产以及6 月底公司完成对国内外产品提价等因素，我们预计Q4 业绩将有所改善。

    分析判断：

    收入端：疫情影响排产，Q3 收入增速放缓。

    受去年同期高基数以及东南亚疫情影响排产，2021Q3 公司收入同比增速放缓至高个位数，若对比2019 同期，2021Q3 单季度营收增速为23.18%（21Q1+14.33%、21Q2+35.59%），公司Q3 单季度收入仍取得较高增长。目前来看，随着东南亚疫情的不断管控，公司9 月下旬以来泰国及越南工厂便已全部复产，其中泰国工厂9 月底基本达到满产状态，越南工厂10 月产能利用率达到75%，产能基本恢复正常状态，预计疫情对公司影响将逐步减小。而订单方面，Ekornes 新接订单延续高增长，库存订单保持高位。新接订单方面，整体Q3 单季度新接订单实现较高增长，其中7-8 月受高基数影响增速略有放缓，但9 月订单增速回升至21.7%，新订单增长势头良好；库存订单方面，Stressless 产品订单储备超2 个月，较正常水平高出约174%，库存订单充足。我们认为目前公司海外订单储备良好，且东南亚工厂产能恢复正常水平叠加产品提价实施，预计Q4 业绩将有所改善；中长期看，持续看好国内曲美零售业务持续恢复，新业务逐步放量以及海外Ekornes 改革持续见效，公司收入端有望持续高增长。

    盈利端：短期盈利承压，净利率有望迎来改善。

    2021 年前三季度公司毛利率、净利率分别为41.99%、5.32%，同比分别-2.70pct、+4.02pct；分季度看，Q3 单季度公司毛利率、净利率分别为43.28%、4.55%，同比分别-3.67pct、-2.19pct，盈利水平有所下降，主要受泰国、越南疫情影响，公司东南亚工厂出现阶段性停产，叠加原材料价格持续上涨以及国际海运成本大幅提升影响。为了应对原材料及运费价格的上涨对公司业绩的影响，公司于2021 年6 月底完成对国内及海外业务产品的提价，随着东南亚工厂的逐步复工复产以及产品提价落实，我们预计公司盈利水平将迎来改善。

    期间费用率方面，2021 年前三季度公司期间费用率为35.34%，同比-6.38pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为22.71%、6.69%、1.94%、4.00%，同比分别-1.47pct、-2.58pct、-0.06pct、-2.27pct。分季度看，Q3 单季度公司期间费用率为36.51%，同比-1.88pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为23.85%、6.69%、1.96%、4.01%，同比分别+0.90pct、-2.37pct、+0.00pct、-0.41pct，财务费用率持续下降。

    投资建议：

    新曲美正在起积极变化，公司收入增长提速，盈利改善持续得到验证，预计业绩逐步在2021 年释放。维持此前收入预测，预计公司21-23 年营业收入分别为53.03/63.78/74.63 亿元；考虑到短期东南亚疫情、原材料及运费上涨等影响，下调21-23 年EPS 0.60/0.89/1.21 元的预测至0.53/0.85/1.20 元，按照2021 年10 月29 日收盘价8.59 元/股，对应PE 分别为16 倍、10 倍、7 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    原材料价格持续上涨风险；海运持续紧张风险；地产销售不及预期风险；行业竞争加剧风险。