核心观点

    　　公司系我国全品类家居领军企业，全品类深度融合+深耕零售大店模式构成公司特有竞争优势。我们认为：1）曲美本部产品及渠道向时尚家居转型，零售门店换新提效，大宗、家装等新渠道迎放量契机；2）Ekornes 整合红利释放，拓品类+进军中国市场+管理优化打开成长新空间；3）降杠杆工作稳步推进，前期盈利压制因素逐渐消除，业绩边际向好趋势明显。我们预计2021-2023 年EPS 分别为0.61、0.89、1.22 元，参考可比公司Wind 一致预期2021 年24 倍PE 均值，给予公司2021 年24 倍目标PE，对应目标价14.64 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　曲美：产品+渠道转型筑新机，积淀内生增长潜力我们认为曲美业务正迎来新的增长机遇，业绩有望持续改善：1）时尚家居转型成效渐显。推出主打高颜值、高环保、高性价比的时尚家居产品系列，20 年销售占成品家居近40%，产品力不断提升下，未来有望引领业务增长；2）零售渠道换新提效。配合时尚家居转型推动存量门店换新，重点推进深耕一二三线城市的大店模式，稳步升级终端门店形象、动线设计、数字化水平，叠加积极赋能经销商，客单值、转化率有望稳步提升；3）大宗、家装等新渠道迎放量契机。现金流压力不断缓解，携手央企背景房企客户开发大宗业务；积极布局整装渠道，抢占家居流量入口，多渠道共推业务增长。

    　　Ekornes ASA：进军中国市场，打开外延增长曲线伴随双边整合深入，Ekornes 在产品研发、渠道扩张上如虎添翼，有望在业绩端与公司形成共振，共推业绩增长：1）产品端，依托Ekornes 旗下品牌深厚底蕴，推出非舒适椅类成品家具，同时强化核心产品舒适椅优化升级，品类延展+产品升级再塑新成长。2）渠道端，发挥整合红利，加速开拓中国市场，截至20 年末Stressless 中国市场门店数超80 家，IMG 中国体验点数量超1000 个，并于年内开设第一家品牌独立店；3）管理体系优化，20 年Ekornes 完成治理结构和管理体系优化，新任管理层推动精细化运营与降本增效，发力大客户战略，有望打开利润增长新空间。

    　　业绩有望迎来向上拐点，首次覆盖给予“买入”评级内生+外延构筑增长契机，降杠杆之下业绩有望迎向上拐点。预计2021-2023年归母净利分别为3.54、5.14、7.07 亿元，对应EPS 为0.61、0.89、1.22元，参考可比公司Wind 一致预期2021 年24 倍PE 均值，给予公司2021年24 倍目标PE，对应目标价14.64 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：地产销售下滑，原材料价格上涨，业务拓展及转型不及预期，费用控制不及预期。