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    　　10 月30 日，曲美家居发布2019 年三季报。

    　　2019Q1-3 公司实现营业收入30.09 亿元，同比增长78.12%；归母净利润8011.86 万元，同比减少15.71%；扣非后归母净利润7442.09 万元，同比减少16.13%。其中2019Q3 当季实现营业收入9.98 亿元，同比增长39.37%；归母净利润844.08 万元，同比下降65.66%；扣非后归母净利润1507.43 万元，同比下降33.09%。

    　　我们的分析和判断

    　　19Q3 业绩整体符合预期，“三新”营销改革促进零售持续增长

    　　2019 年前三季度公司实现营业收入30.09 亿元，同比增长78.12%；归母净利润8011.86 万元，同比减少15.71%。其中业绩增速有所放缓，我们预计与Ekornes2018 年9 月的订购会在2019年时间后置有关，但总体仍符合预期。

    　　自2018 年6 月开始“曲美+”战略转型，以市场组织架构优化和营销改革为核心，快速推进主动营销转型。19 年5 月销售端“三新”模式（新营销、新零售、新渠道）大面积推广以来，公司经销商合同额增速持续快速上升，核心大商显著增长。

    　　同时公司7 月新提出“时尚家居”品牌定位，瞄准刚需时尚家居市场，为消费者打造拎包入住一站式服务。

    　　Ekornes 国内全年增速预计超300%， 新激励方案推动Ekornes 全球长期发展

    　　公司对Ekornes 的整合井然有序，其中2019 年上半年国内Stressless 独立加盟店已有50 家，收入超3000 万元，增速超50%；IMG 全国体验点近400 个，收入超2000 万元；预计Ekornes 国内全年收入达到1.2 亿元，同比增速超300%。Ekornes 全球通过管理层激励方案新设计，更加注重长中短激励与业绩目标结合；同时，公司通过加快全球新旗舰门店的建设，进一步推动业绩稳增。

    　　毛利率提升明显，并购Ekornes 对费用率影响暂时仍存盈利能力方面，2019Q1-3 公司销售毛利率为44.96%，同比增加4.79pct，主要由于毛利率相对较高的Ekornes 品牌收入并表提升整体毛利率；销售净利率为3.34%，同比下降2.56pct。

    　　期间费用方面，报告期内公司销售费用率为42.96%，同比提升10.55pct。其中销售费用率同比提升2.72pct至24.36%，管理费用率同比提升1.26pct 至13.40%，财务费用率同比提升6.57pct 至5.20%，公司 2018 年 9月完成对Ekornes 的收购，导致2019H1 销售费用、管理费用、财务费用分别同比增长100.50%、124.33%、776.52%。

    　　投资建议：

    　　公司战略和营销转型效果显著，与Ekornes 协同驱动发展，业绩拐点可期。我们预计，公司2019-2020 年营业收入为52.33、60.66 亿元，同比增长80.97%、15.91%；归母净利润为1.53、3.78 亿元（基于主业拐点与财务费用节省的假设），同比增长359.04%、147.06%，对应PE 为23.6x、9.6x，维持“买入”评级。

    　　风险因素：

    　　房地产销售大幅下滑；行业竞争大幅加剧；财务费用节省不及预期。