业绩简评

    　　8 月30 日公司发布23 年中报，23H1 公司营收同比-1.5%至88.8亿元，归母净利同比+3.7%至9.2 亿元。其中2Q 公司营收同比+10.0% 至49.2 亿元， 归母净利/ 扣非归母净利分别同比+16.9%/+24.7%至5.2/5.0 亿元。整体来看，公司2Q 收入符合预期，扣非归母净利超预期。

    　　经营分析

    　　2Q 内销预计显著改善，外销下滑幅度收窄：分区域看，22 年H1 公司内销/外销分别同比+2.7%/-5.8%至52.4/34.5 亿元，其中2Q 内销方面，公司依托大店+定制渠道快速开拓叠加相关品类产品持续迭代优化，公司2Q 内销收入增长预计已超20%，公司“一体两翼”新战略的效果逐步显现。外销方面，海外去库接近尾声，预计2Q公司外销收入下滑幅度略有收窄，剔除玺宝影响后预计已与去年同期持平。分品类看，23H1 沙发/床类/定制家具收入分别同比-8.1%/+11.2%/+11.0%至43.3/19.2/3.9 亿元，整体来看，预计功能沙发、床垫、定制三大高潜品类仍是公司增长的主要驱动力。

    　　H1 整体毛利率改善明显，定制家具毛利率仍有待改善：公司23H1毛利率同比+2.6pct 至31.5%，其中2Q 毛利率同比+2.9pct 至31.0%，主因原材料成本回落、海外工厂效率提升叠加内销收入占比提升。23H1 沙发/ 床类/ 集成/ 定制毛利率分别同比+2.5/+0.9/+4.1/-4.6pct 至33.7%/35.3%/27.6%/28.3%，其中定制业务今年或因配合一体化整家战略而以价换量，后续随着规模效应显现，毛利率有望提升。费用率方面，23H1 公司销售/管理/研发费用率分别同比+1.1/+0.4/-0.3pct 至16.1%/2.2%/1.4%。此外公司23H1 实现汇兑收益6442.3 万元（去年同期为1.1 亿元）。

    　　新战略指明内贸发展方向，H2 外贸有望重拾增长：内贸方面，公司已确立“一体两翼、双核发展”的新战略，一体化整家业务持续突破，一方面，制定大店和定制渠道“双百计划”，并且整装渠道加速开拓，另一方面，产品矩阵越发完善，加速匹配整家发展。整体来看，内贸后续增长路径越发清晰。外贸方面，依托工厂布局优势叠加跨境电商业务加速开拓，公司外贸业务在海外去库接近尾声的情况下，H2 有望重拾优异增长。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计公司23-25 年EPS 分别为2.55/2.97/3.46 元，当前股价对应PE 为17/14/12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨；人民币汇率大幅波动。