事件概述

    　　顾家家居发布2022 年年报及2023 年一季度报。2022 年公司实现收入180.10 亿元，同比-1.81%；归母净利润18.12 亿元，同比+8.87%。分季度看，Q4 单季度营业收入42.48 亿元，同比-16.97%；归母净利润4.09 亿元，同比-4.14%。Q4 单季度业绩有所下滑我们预计是由于2022 年末疫情反复，市场需求受到一定影响，业绩短暂承压。现金流方面，2022 年经营活动产生的现金流量净额24.10 亿元，同比+18.08%，其中，Q4 单季度经营活动产生的现金流量净额15.35 亿元，同比+44.78%。

    　　2023Q1 公司实现收入39.54 亿元，同比-12.92%；归母净利润4.00 亿元，同比-9.73%。业绩短暂承压主要系公司当期受到汇兑损益的影响叠加当期收益已剔除玺堡收入所致。现金流方面，2023Q1 公司经营活动产生的现金流量净额1.52 亿元，同比+129.15%，主要系本期公司经营性活动流出减少所致。

    　　此外，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利人民币11.10 元（含税），持续回馈广大投资者。

    　　分析判断：

    　　收入端：核心业务增速有所承压，境外业务稳定增长。

    　　分产品看，2022 年公司沙发、床类产品、集成产品、定制、红木家具、信息技术服务业务分别实现收入89.72、35.57、30.16、7.62、0.71、8.24 亿元，同比分别-3.19%、+6.58%、-3.94%、+15.35%、-44.30%、-11.39%，主要业务均出现不同程度下滑，而定制业务增速较好。公司持续打造更强的产品力，完善高、中、低产品矩阵，并持续推动“软体+定制”融合一体化设计研发销售，为消费者提供风格统一的拎包方案，进一步提升市场竞争力。分地区看，2022 年公司境内、境外销售额分别为103.04、70.34 亿元，同比分别-3.82%、+1.68%，境内收入受Q4 疫情反复导致市场需求受阻影响，有所下滑。而境外业务收入略有上升，海外客户保持稳定。境内业务持续推进大家居战略，打造客餐卧空间一体化产品常态化，持续提升产品竞争力；境外业务则坚持大客户战略，产品端则坚持上拉下探，满足不同消费层级的需求。分渠道看，公司坚持1+N+X 渠道战略，巩固品类专业店优势，加快融合大店/品类势能店的布局速度。2022 年公司总门店净增加287 家至6743 家（包含海外），其中，经销门店净增加296 家至6600 家，直销门店净减少9 家至143 家，总门店数有一定上升，我们预计主要与公司加大推进融合大店建设有关，在疫情反复以及宏观经济增速放缓等不利大背景下，公司依旧积极开拓门店，持续布局市场，为公司后续业绩增长确立了先发优势。

    　　盈利端：毛利率实现向上，盈利能力保持较好。

    　　盈利能力方面，2022 年公司毛利率、净利率分别为30.83%、10.26%，同比分别+1.97pct、+0.99pct，其中，Q4单季度毛利率、净利率分别为35.66%、9.54%，同比分别+6.77pct、+0.91pct，Q4 毛利率有明显上升，我们预计是由于公司通过技术降本项目和量差改善项目实现降本。板材利用率方面也稳步提升，材料采购成本降本显著以及运输费同比下滑导致整体成本端压力减少所致。分业务看，2022 年公司沙发、床类产品、集成产品、定制、红木家具、信息技术服务业务毛利率分别为32.77%、35.16%、28.38%、33.10%、17.31%、85.01%，同比分别+3.23pct、+1.93pct、+3.57pct、+0.67pct、-12.38pct、-1.55pct；分地区看，2022 年境内、境外业务毛利率分别为37.28%、20.77%，同比分别+2.77pct、+2.63pct，境内外毛利率均实现提升。2023Q1 公司毛利率、净利率分别为32.13%、10.16%，同比分别+2.28pct、+0.07pct，盈利能力实现稳步上升。

    　　期间费用率方面，2022 年公司期间费用率19.38%，同比+0.82pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为16.39%、2.01%、1.67%、-0.69%，同比分别+1.65pct、+0.22pct、+0.02pct、-1.08pct。

    　　财务费用率的下滑主要系利息支出和汇兑损益影响。2023Q1 单季度公司期间费用率为21.47%，同比+3.14pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为16.88%、1.86%、1.58%、1.14%，同比+2.22pct、+0.13pct、-0.07pct、+0.86pct。期间费用率有所上升。

    　　投资建议

    　　顾家家居是软体家具行业龙头，始终坚持“用户型企业、数字型企业、全屋型企业”3 个方向不动摇，持续通过“软体+定制”融合发展，引领行业变革；同时，公司加强整合优良资产，聚焦内生发力，我们持续看好公司大家居发展战略推进以及受益于行业集中度的加速提升。考虑到公司2023Q1 业绩有所下滑，终端需求恢复程度未来仍具有不确定性，我们下调此前盈利预测，公司2023-2024 年营收分别由237.47/280.55 亿元下调至209.60/247.87 亿元；2023-2024 年EPS 分别由2.81/3.37 元下调至2.58/3.09 元，并预计公司2025 年营收、EPS 分别为292.10 亿元、3.67 元，对应2023 年4 月28 日37.07 元/股收盘价， PE 分别为14/12/10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　国际贸易环境发生变化；下游需求不及预期；原材料大幅涨价风险；汇率大幅波动风险。