外贸下滑致收入增速短暂承压，渠道产品优势仍存，维持“买入”评级2022Q1-Q3 实现营收137.62 亿元（+4.06%），实现归母净利润14.03 亿元（+13.35%），扣非归母净利润12.81 亿元（+15.08%）。其中2022Q3 实现营收47.46亿元（-8.89%），实现归母净利润5.12 亿元（+10.08%），扣非归母净利润5.00亿元（+11.93%）。考虑海外通胀致外需疲软外加内需消费信心不足等因素，我们下调盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润19.05/23.04/27.68 亿元(2022-2024年原为20.23/24.47/29.47 亿元),对应EPS 为2.32/2.80/3.37 元，当前股价对应PE为13.5/11.2/9.3 倍，公司作为软体家居龙头兼具广渠道/多品类等核心竞争优势，看好其长期发展，维持“买入”评级。

    　　内生业务稳健，渠道开拓稳步推进

    　　2022 Q3 收入下滑主要受外贸收入下滑拖累，主因在于代收代付运费差异及并购业务拖累。分产品看，内贸我们预计功能沙发及床、床垫品类延续稳健增长态势。

    　　外贸预计床垫品类持续放量高速增长。分品牌看，天禧派凭借在下沉市场的积淀外加多品类拓展承接消费降级趋势，2022Q3 增速预计延续靓丽态势。Natuzzi 受益于华东疫情好转，自6~7 月开始着力于渠道的拓张和活动的有序推进，预计2022Q3 收入恢复正增长。渠道开拓方面，预计大店、综合店、单店等门店保持前期稳健的拓展节奏。

    　　费用管控良好，盈利水平提升

    　　2022Q3 毛利率30.1%（+1.2pct）。2022Q3 期间费率14.6%（-1.12pct），具体管理费率1.9%（+0.03pct）、销售费率14.7%（+0.68pct）（判断系8.16 全民顾家日及百日冲刺等大型促销活动带来费用投入增加）、财务费率-2.0%（-1.83pct）。综合作用下2022Q3 净利率11.0%（+1.84pct）。2022Q3 应收账款及合同负债分别同比增加1.08 亿元/减少3.82 亿元，判断主要系疫情下对经销商授信帮扶，调整收款政策所致。现金流进一步改善，2022Q3 现金流净额8.4 亿元，同比+52.3%。

    　　风险提示：家居行业需求回暖不及预期、原材料大幅上涨、门店开拓不及预期