事件：

    　　公司发布2022 年三季报，实现营收/归母净利润分别为137.6/14.0/亿元，分别同比+4.1%/+13.4%；3Q2022 实现营收/归母净利润分别为47.5/5.1 亿元，分别同比-8.9%/+10.1%。

    　　点评：

    　　内销情况转暖，经营性现金流继续改善：2022 年前三季度，分品类看，沙发/床类/集成产品/定制分别实现营收69.7/27.3/22.7/5.6 亿元，分区域看，内销/外销分别实现营收80.1/53.5 亿元，分别同比+5.0%/+6.0%。具体看，估计沙发/床垫/集成产品/定制的内销收入分别为34.4/20.84/11/5.62 亿元，同比+8%/+15%/-10%/+20%，其中功能沙发的营收是11.1 亿元，同比+33.7%；估计沙发/床垫/集成产品的外销收入分别为35.3/6.5/11.7 亿元，分别同比-2%/+27.5%/+20%。

    　　分品牌看，2022 年前三季度，估计乐至宝/Natuzzi/天禧派分别实现营收4.4/4.7/2.7亿元，分别同比+17%/-9%/+41%。3Q2022，估计乐至宝/Natuzzi/天禧派分别实现营收1.4/2.2/1.0 亿元，分别同比+17%/+12%/+30%。

    　　分门店看，估计大店数750 家，占比从2021 年底的10%提升至3Q2022 年的13.4%，表明公司的渠道结构继续优化，公司在朝着加强零售能力方面不断演进。从经营性现金流来看，公司收款情况继续改善，3Q2022 经营活动产生的现金流量净额为8.4亿元，同比+52%，环比+49%。

    　　盈利能力同比上行，汇兑收益令费用率同比下行：2022 年前三季度，公司毛利率为29.3%，同比+0.5 pcts；归母净利率10.2%，同比+0.8pcts。公司的期间费用率为17.0%，同比-0.6 pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为14.9%/1.8%/1.7%/-1.4%，分别同比+0.8/-0.1/+0.2/-1.4pcts。由于汇兑收益，公司前三季度财务费用率进一步下滑。

    　　3Q2022，公司毛利率为30.1%，同比+1.2 pcts；归母净利率10.8%，同比+1.9pcts。

    　　公司的期间费用率为16.3%，同比-0.9pcts；分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为14.7%/1.9%/1.6%/-2.0%，分别同比+0.7/持平/+0.2/-1.8pcts。

    　　内销景气度有望逐步触底回升，维持“买入”评级：鉴于美国经济和地产仍处于下行趋势，预计公司4Q 及明年的出口仍将遭遇一定压力，与此同时，国内市场竞争加剧，我们将公司2022-2024 年归母净利润下调至18.99/21.39/24.81 亿元（较原预测下调幅度分别为5.3%/11.8%/15.3%），2022-2024 年EPS 分别为2.31/2.60/3.02 元，当前股价对应PE 分别为14/12/10 倍。考虑公司作为软体头部公司，具备良好的成长前景，同时当前估值水平较低，维持“买入”评级。

    风险提示：美国/中国地产销售低于预期，原料价格下跌幅度不及预期。