投资要点

    事件：今日，公司发布2022 年半年报。22H1 营收/归母净利润/扣非净利润90.16/8.91/7.81 亿元，同比变动+12.47%/+15.32%/+17.19%；其中22Q2营收/ 归母净利润/ 扣非净利润44.76/4.48/3.99 亿元， 同比变动+5.71%/+15.53%/+14.36%。

    盈利能力相对平稳，汇兑收益贡献利润弹性：

    （1）22H1 公司毛利率和净利率分别为28.96%、9.88%，同比变动+0.12pct、+0.24pct；其中22Q2 毛利率和净利率分别为28.07%、10.00%，同比变动+2.96pct（21Q2 运费调整至成本影响毛利率基数）、+0.85pct。22H1 汇兑收益为1.15 亿元（21H1 汇兑损失为0.17 亿），拉动净利率提升1.28pct；剔除汇兑收益后，22H1 净利润为7.76 亿元（YOY+0.44%），净利率为8.61%（同比-1pct）。

    （2）拆分来看，22H1 内销/外销毛利率分别为34.60%/19.87%，同比变动+0.81/+0.46pct，整体盈利能力相对平稳。

    22Q2 内销增速受疫情影响有所下滑：我们预计22Q2 内销/外销收入增速约-2%/+21%，内销收入增速下滑主要系：

    （1）NATUZZI 生产及销售渠道均在上海，22Q2 受疫情影响下滑约60%，剔除NATUZZI 影响后，内生内销Q2 增长约2%。

    （2）华东地区占内销收入40%左右，3-5 月零售接单口径华东下滑15%左右，对于3-5 月整体内销拖累约8pct；非疫情地区增速表现不错，3-5 月增速大概15%左右；目前各区域逐步恢复，华东区域6-7 月零售接单增速恢复到10%，其他地区预计更高。

    （3）疫情影响发货节奏，订单与收入确认时间间隔拉长。

    内高潜品类仍维持较快增长，融合店态占比不断增加：

    （1）22Q2 内销功能沙发、床垫及软床、定制收入增速维持快速增长，预计功能沙发及定增增速超过20%，拉动整体收入提升。

    （2）截至22Q2，我们预计大店占比达到12.5%（2020 年底大店占比4%左右），门店结构持续优化，将有效带动客单价提升（单软体客单价1.5-2万，软体+定制客单价约4 万+）。

    经营活动现金流有所改善：22H1 经营性活动现金流净额为0.35亿元（YOY-91.95%），其中22Q1 为-5.3 亿，22Q2 为5.6 亿元（YOY+90.47%）。22Q1受疫情及助商计划影响回款，22Q2 明显改善。

    盈利预测：22H2 内销收入增速将逐步回升，利润结构将有所优化，同时外销利润率回升也将带动净利率改善。预计2022-2023 年营业收入为213、240 亿元，分别同比增长16.1%、12.7%，实现归属于母公司净利润分别为20.1、22.9 亿元，分别同比增长20.8%、14.0%；对应2022 年8 月15 日股价的P/E 分别为18 和16 倍。

    风险提示：地产竣工增速下滑，原材料价格持续上涨，疫情恶化。