事件：4 月21 日，顾家家居发布2021 年度报告及2022 年一季度报告。2021 年公司实现营业收入183.42 亿元，同比增长44.81%；归母净利润16.64 亿元，同比增长96.87%，剔除商誉减值后同比增长25.16%；扣非后归母净利润14.27 亿元，同比增长141.55%，剔除商誉减值后同比增长32.72%。其中2021Q4 当季公司实现营业收入51.17亿元，同比增长24.16%；归母净利润4.27 亿元，同比增长359.61%，剔除商誉减值后同比增长33.3%；扣非后归母净利润3.14 亿元，同比增长231.01%，剔除商誉减值后同比增长27.95%。

    此外，2022 年一季度公司实现营业收入45.40 亿元，同比增长20.05%；归母净利润4.43 亿元，同比增长15.11%；扣非后归母净利润3.82 亿元，同比增长20.30%。

    高潜核心品类维持高增，内外销协同发力成长可期分品类看，2021 年沙发、床类产品、集成产品、定制分别实现收入92.67/33.38/31.40/6.60 亿元，同比增长44.51%/42.75%/41.13%/44.80%。

    公司全面布局高中低端产品矩阵，以品类融合、多品牌发展模式加速扩张，其中Natuzzi 实现营收7.53 亿元，同比增长51.4%；LAZBoy实现营收5 亿元，同比增长61.3%；天禧派实现营收3 亿元，同比增长183%。

    分区域看，1）2021 年内销实现收入107.12 亿元，同比增长40.05%；22Q1 实现收入27.36 亿，同比增长15.08%，主要由于受疫情影响，部分订单无法出货，预计将延迟至Q2 确认收入。21 年内贸沙发、床垫核心品类稳健增长，分别同比增长32.24%、51.2%；定制家具加速放量，同比增长44.8%；2）外销实现收入69.18 亿元，同比增长48.68%；22Q1 实现收入16.65 亿，同比增长28.02%。公司于21 年投建墨西哥工厂，高效助力外贸床垫业务快速发展。

    多元化店态模式持续升级，精细化渠道建设稳步推进公司坚持“1+N+X”的渠道战略，巩固品类专业店优势，加快融合大店布局速度，持续探索X 渠道。2021 年末公司物理门店数量6456 家，同比减少235 家，主要由于公司推行店态优化与系列整合，多家单店转化为大店、综合店所致。公司建设多个区域零售中心，根据区域情况精准投放资源，并赋予终端决策灵活权以调整产品、营销打法。同时，公司为门店搭建信息化系统，将仓储物流配送等环节标准化，提 升零售服务能力。

    盈利能力整体维稳，费用管控表现良好

    盈利能力方面，21 年公司综合毛利率为28.87%，同比下滑1.10pct（按还原会计准则调整后的可比口径，下同），剔除公司代收代付海运费影响后，毛利率下降0.68pct。其中，公司内贸毛利率为34.5%，同比下降1.21pct,主要由于新会计准则将运费调整至营业成本及运费结构调整所致。2022Q1 公司综合毛利率为29.85%，同比增长0.65pct。

    期间费用方面，21 年期间费用率为18.57%，同比下降0.90pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为14.74%/1.79%/1.65%/0.39%，同比分别+0.29/-0.56/+0.02/-0.65pct。2022Q1 公司期间费用率为18.33%，同比下降2.97pct。综合影响下，21 年公司净利率为9.27%，同比增长2.43pct。

    2022Q1 公司净利率为10.09%，同比下滑0.07pct，随着产品结构优化及提价政策落地，公司整体盈利能力有望进一步提升。

    现金流方面，21 年公司实现经营性现金流净额20.41 亿元，同比下降6.41%。2022Q1 实现经营性现金流净额-5.30 亿元，系国内疫情影响下公司放宽经销商收款时限、合同负债下降所致。

    投资建议：软体龙头管理团队优秀，区域零售中心改革成效渐显，三大高潜新品类驱动增长，长期成长可期。伴随行业格局优化，市占率有望进一步提升。我们预计顾家家居2022-2024 年营业收入为221.49、267.72、321.94 亿元，同比增长20.76%、20.87%、20.25%；归母净利润为20.96、25.15、30.53 亿元，同比增长25.93%、19.98%、21.39%，对应PE 为18.0x、15.0x、12.3x，维持买入-A 的投资评级。

    风险提示：新品类、新渠道发展不如预期风险；原材料价格波动风险；地产销售下行风险；行业竞争加剧风险等。