事件描述

    　　公司发布21 年年报和22 年一季报，21 年实现营收/归母净利润/扣非净利润183.42/16.64/14.27亿元，同增45%/25%/33%；其中Q4 增速分别为24%/33%/28%（以上利润均为还原后数据，后文利润率的表述为此口径）。22Q1 营收/归母净利润/扣非净利润45.40/4.43/3.82 亿元，同增20%/15%/20%。

    　　事件评论

    　　收入端内外销均实现高增，高潜品类发力。21 年公司沙发/床类产品/集成产品/软件使用服务费/定制/红木家具/其他分别实现收入92.67/33.38/31.40/9.30/6.60/1.26/1.69 亿元，同增45%/43%/41%/49%/45%/12%/28%；内销/外销收入107.12/69.18 亿元，同增40%/49%。22Q1 公司实现20%的收入增长，我们估计在家居行业内增速处于前列，其中内外销或均实现较稳健的增长。

    　　盈利：提价与提效同步，21Q4 及22Q1 盈利或已逐步改善。21 年毛利率表观降幅较大主因运费由费用项调整至成本项，从主营收入毛利率看，21 年为28.08%，可比口径同降0.6pct，其中内/外销毛利率为34.5%/18.1%，可比口径下同比变动-1.2/+1.0pcts，内销毛利率的下降主因原材料成本上涨。全年利润增速略低于收入增速，与原材料上涨以及前年有分红收益高基数（20 年苏州睿灿股利收入1.3 亿元）等有关，但公司通过提价以及内部效率提升或已顺利传导，22Q4 经营利润增速高于收入增速。22Q1 毛利率为29.9%，表观下降为运费口径调整（21 中报开始调整），可比口径毛利率或有所提升，扣非净利润率同比基本持平。

    　　内贸业务多个维度的进展。1）明确客餐卧空间一体化产品常态化打造，整家的初步形态；2）渠道业态多样性、设计、面积等全方位配合“大家居”战略；3）零售数字化建设包括门店服务的数字化，以及对各流量入口精准获取；4）制造采用UPPH 考核来提升效率，供应链强化全产业链的组织力和信息化建设，新增对仓配服环节的深度运营；5）强化组织能力和人才培养体系；6）品牌分层定位清晰，“顾家”囊括整家多品类，ROLF BENZ和Natuzzi 为海外高端品牌，东方荟为新中式风格，天禧派为独立轻时尚定位。

    　　外贸亦有较大潜力。21 年丰富了产品结构，一方面发力功能沙发产品线，推出中低端系列；另一方面在固定产品线中建立适合不同业务模式的产品系列，促进新业务发展。全球化产能布局逐步完善，公司在越南、墨西哥的新工厂有望逐步释放产能。

    　　持续自我革新，强化产品&渠道竞争力，大家居零售布局带动广阔成长空间，维持“买入”

    　　评级。公司在“1+N+X”的渠道发展模式下，积极推动大家居融合店店态，而多品类多业态布局的背后是强组织力，信息化系统有望助力渠道及供应链效率提升，加速提份额。外销伴随海外产能的投放，产供销一体化的管理，或提升中长期竞争力，利润率或可修复。

    　　预计22-24 年归母净利润为21.0/26.1/31.8 亿元，对应PE 为18/14/12 倍，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险提示

    　　1、原材料价格持续大幅上涨；2、公司渠道拓展不及预期；3、疫情恢复低于预期