事件：

    公司发布2021 年年报及2022 年一季报：2021 年全年实现营收183.42 亿元，同比增长44.81%；实现归母净利润16.64 亿元，同比增长96.87%；实现扣非归母净利润14.27 亿元，同比增加141.55%；基本每股收益2.65元。2022 年一季度实现营收45.40 亿元，同比增长20.05%，环比减少11.27%；实现归母净利润4.43 亿元，同比增长15.11%，环比增长3.90%。

    国元观点：

    内外销发力驱动21 年业绩高增，优势产品稳定增长受益于海内外渠道销售表现亮眼，叠加优势产品收入稳步增长，公司2021年全年业绩实现快速增长，且2022Q1 增长势能不减。分季度看，2021Q1至2022Q1 公司分别实现营收37.82/42.34/52.09/51.17/ 45.40 亿元，同比增长65.32%/64.52%/41.42%/24.16%/20.05%，公司分别实现归母净利润3.85/3.87/4.65/4.27/4.43 亿元，同比增长25.58%/43.91%/7.24%/359.61%/19.20%。产品方面： 21 年沙发及床类产品销售量分别同比增长45.39%/43.45%至250.08/134.06 万套。其中沙发类产品2021 年实现收入92.67 亿元，同比增长44.51%，全年营收占比为50.53%；床类产品/集成产品/ 定制产品分别实现33.38/31.40/6.60 亿元， 同比增长42.75%/41.13%/44.80%，公司未来将立足原有优势产品线对床垫、功能沙发等高潜产品进行开发拓展，持续强化品牌竞争力。渠道方面：公司积极推进直销店布局，至2021 年末直销店总店数为152 家，较去年同期增加47 家。此外公司积极建设外销渠道，21 实现收入69.18 亿元，同比增长48.68%，外销营收比例同比+0.98pcts 至37.72%。

    毛利率短期承压，期间费用率维稳

    受海外低毛利率业务占比提升及原材料价格波动等因素影响，21 年公司毛利率有所下滑。经会计准则调整，公司综合毛利率下降1.10pcts 至28.87%。

    21 年综合净利率增长2.43pcts 至9.07%，系20Q4 一次性商誉减值致20年同期利润端基数较低，21 年净利率实现边际修复，22Q1 盈利能力继续环比提升。期间费用方面，经调整至同口径后，21 年销售费用率同比上升0.29pcts 至14.74%，管理费用率/财务费用率同比下降0.56pcts/0.65pcts至1.79%/0.39%。此外公司注重技术创新能力的不断提升，2021 年研发费用3.02 亿元，同比增长46.27%；研发费用率提升0.02pcts 至1.65%。

    全球化产能布局叠加外销扩张战略，中长期增长势能不减公司“重庆+杭州+墨西哥”海内外产能布局彰显公司扩张信心，叠加海外家居产品需求高增，未来公司将发力外销形成内外双轮驱动发展格局。此外，在“1+N+X”多维度塑造渠道优势的基础上，公司依托优质产品进一步提升高潜产品影响力，未来中长期业绩增长势能不减。

    投资建议与盈利预测

    公司为软体家居行业龙头，伴随品牌力&产品力持续提升，叠加多维度渠道优势，以及积极拓展海外市场，公司中长期成长逻辑不改；短期看伴随原材料成本、汇率等因素后续或将改善，公司盈利能力有望持续修复。我们调整盈利预测，预计公司2022-2024 年分别实现营收228.76/279.20/335.77 亿元，归母净利润为20.85/25.22/30.20 亿元，EPS 为3.30/3.99/4.78 元，对应PE 为17.61/14.55/12.15 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    原材料和海运费价格波动；渠道建设不及预期；新品类拓展不及预期。