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    公司发布2021 年报：2021 年营收183.4 亿元/+44.8%，归母净利润16.6 亿元/+96.9%，扣非归母净利润14.3 亿元/+141.6%；经营活动现金流净额20.4 亿元/-6.4%，EPS（基本）为2.65 元/股，同比增加90.7%，ROE（加权）为23.2%/+9.4pct。其中2020 年计提商誉减值4.84 亿元，还原之后21 年归母净利润增速为25.2%、扣非净利润同增32.7%。拟以资本公积每10 股转增3 股并派发现金红利13.20 元（含税）。

    公司发布2022 年一季报：22Q1 营收45.4 亿元/+20.05%，归母净利润4.43 亿元/+15.11%，扣非归母净利润3.82 亿元/+20.3%；经营活动现金流净额-5.3 亿元/-499.63%，EPS（基本）为0.70 元/股/+14.75%，ROE（加权）为5.39%/-0.2pct。

    简评

    全年业绩表现亮眼，21Q4 业绩增长强劲。受益于渠道拓展和产品融合，公司21 年营收和归母净利润同增44.8%、25.2%（将2020年商誉减值还原后）。其中21Q1、Q2、Q3、Q4 归母净利润分别为3.85、3.87、4.65、4.27 亿元，对应增速为25.6%、43.9%、7.2%、359.6%。剔除20Q4 商誉减值影响后、21Q4 归母净利润增速为33.45%，延续高增态势。

    22Q1 开端整体良好，3 月发货略受疫情影响。22Q1 公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别同增20.05%、15.11%、20.3%，22Q1 毛利率29.85%/-3.17pct，预计主要为受疫情影响，相对高毛利水平的内销收入占比下降导致。22Q1 经营性现金流为-5.3 亿元、有较大下滑，系疫情下公司放宽对经销商收款时限。

    大家居战略逐步推进，三大品类带动内销强劲增长。公司21 年内销收入107.1 亿元/+40.0%，其中沙发、床类、集成配套、定制产品营收92.7、33.4、31.4、6.6 亿元，分别同增44.5%、42.8%、41.1%、44.8%。公司重点聚焦功能、床垫、定制三大高潜品类，同时推动“软体+定制”融合一体化，为消费者提供风格统一的拎包解决方案。

    积极布局“1+N+X”渠道，大店、综合店占比提升至近40%，助力连带率和客单值提升。公司积极打造多品类组合的融合大店 模式，2021 年末公司实体门店数量6456 家/同比减少235 家，其中新开1768 家店、关闭2003 家店，主要是公司持续推行门店系列整合调整，多家单独门店转化为大店及综合店，系列口径下门店数量保持较快增长。截止22 年3 月31 日，公司系列店数量8680 家，大店和综合店占比从20 年底的不到20%提升至近40%。

    外销延续复苏态势，关注后续内部提效带来的利润率提升。2021 年公司海外收入占比37.7%、毛利占比为23.7%，21 年海外收入同增48.7%，主要是海外居家需求以及推广带动订单进一步增长。公司积极布局海外生产基地，持续推进大客户策略。其中2021 年12 月，公司发布公告拟投资10.37 亿元在墨西哥蒙特雷建生产基地，基地主要生产高端软体沙发、高端功能沙发、高端床垫等。预计于2022 年上半年开工、一期项目在23 年年中投产，项目达纲时预计收入30.19 亿元。且2021 年公司进行组织架构调整，欧亚非总分管外销营销、制造全价值链，后续海外业务重点关注内部提效带来的利润率提升。

    费用率管控得当，盈利能力较为稳定。公司21 年毛利率为28.87%/-6.34pct，主要系运费记入营业成本，还原之后内贸毛利率34.5%/同比下降1.21pct，外贸毛利率18.14%/+0.97pct。21 年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为14.74%、1.79%、1.65%、1.04%，同比变动-4.95pct、-0.56pct、-0.02pct、-0.65pct，21 年净利率9.27%/+2.4pct，22Q1 净利率为10.09%/-0.07pct。

    投资建议：公司为软体龙头，大家居战略成效渐显。我们预计22-24 年营收为221.9、263.3、308.8 亿元，同增21.0%、18.7%、17.3%；归母净利润为20.1、24.1、28.9 亿元，同增20.7%、20%、19.9%，对应PE 为18.3X、15.2X、12.7X，维持“买入”评级。

    风险因素：原材料价格波动；地产销售下行；行业竞争加剧等。