软体龙头稳健成长，21 年营业收入同比增长44.81%公司21 年营收同增44.8%至183.42 亿元，归母净利同增96.9%至16.64亿元，略低于我们此前预期（16.84 亿元），扣非归母净利同增141.6%至14.27 亿元。还原20 年商誉减值影响，21 年归母净利同增25.2%，扣非净利同增32.7%。此外，公司同步发布22Q1 季报，22Q1 单季营收同增20.0%至45.40 亿元，归母净利同增15.1%至4.43 亿元，扣非归母净利同增20.3%至3.82 亿元。我们预计公司2022-2024 年EPS 为3.30、3.99、4.81 元，参照可比公司22 年Wind 一致预期14 倍PE 均值，考虑到公司供应链效率与组织管理能力全面提升，给予公司22 年22 倍目标PE，目标价72.60 元，维持“买入”评级。

    软装+定制+配套全品类稳步推进，内外销齐驱增长分品类看，公司全品类融合趋势深入，沙发主业优势继续凸显，21 年沙发营收同增44.5%至92.67 亿元；床垫品类快速放量，21 年营收同增42.8%至33.38 亿元；全屋定制业务加速拓展，21 年营收同增44.8%至6.60 亿元；此外集成配套品、信息技术服务、红木家具收入分别同比变动41.1%、48.6%、11.8%至31.40、9.30、1.26 亿元。分区域看，内贸方面，公司深化零售变革，全年内销收入同增40.0%至107.12 亿元；外销方面，受益于家居出口高景气，发挥供应链优势，全年外销营收同增48.7%至69.18 亿元。

    深化零售转型、强化数字化运营，制造端优势进一步夯实渠道端，21 年经销店净减少277 家至6304 家（其中自有品牌/其他品牌各净减少274/3 家至4463/1841 家），主要系公司深耕零售转型，推动门店换新、向大店升级所致；21 年直销店净增加42 家至152 家，截至21 年公司大店总计541 家，其中融合大店108 家。制造端，21 年公司于重庆布局西南基地，于杭州布局100 万套软体家居产能，并于墨西哥布局海外产能，制造与供应链能力进一步夯实。运营端，公司持续推进数字化建设赋能终端提效，截至21 年公司累计沉淀用户资产突破300 万，零售分销系统100%覆盖全国门店，数字化赋能门店成交占比提升10pct 至19%。

    组织运营能力持续提升，维持“买入”评级

    公司全品类稳步推进，床垫外贸发力，我们上调外销收入预测，预计22-24年归母净利分别为20.83/25.24/30.40 亿元（22-23 年前值20.65、25.54 亿元），EPS 分别为3.30、3.99、4.81 元。参照可比公司22 年Wind 一致预期14 倍PE 均值，考虑到供应链效率与组织管理能力全面提升，给予公司22 年22 倍目标PE，目标价72.60 元（前值88.29 元），维持“买入”评级。

    风险提示：疫情发展不确定性，地产销售超预期下滑，转型成效不及预期。