报告导读

    公司公告：拟在墨西哥蒙特雷投资10.37 亿建设生产基地，生产高端沙发、高端功能沙发、高端床垫等产品，项目将于2022H1 开工，建设期3年，预计首期于2023 年中开始投产。100%达产后可贡献年营收30.19亿，利润总额2.6 亿。

    投资要点

    有效应对关税、反倾销，利好外销利润率提升和市场扩张我们认为：（1）短期来看，墨西哥基地将帮助公司有效应对沙发关税、床垫反倾销，目前公司越南工厂仅能覆盖对美业务（约占总收入比重20%）的30%-40%，其余产能面临加征关税压力，虽与客户协商分摊但仍承担这10%左右的税负。新工厂将提升覆盖率、降低公司因关税/反倾销带来的利润损失。（2）长期来看，墨西哥基地将帮助公司增加高端SKU 生产、巩固外销地位、提升市场份额。

    打造智能数字化工厂，提高供货效率和客户满意度该新建项目依托大数据、物联网、云计算、AI/VI 等新技术，打造智能数字化工厂，实现家居生产全流程智能控制，有望优化成本结构、提升生产&供货效率，缩短交货周期，从而有效提升客户满意度。此外公司持续在供应链端精简sku、尺寸规范统一。18 年与苏宁开展物流合作，19 年开始建立中心仓实现统配、减少经销商库存压力，20 年底牵手华为全方位打通供应链内“端到端“的流程。渠道端区域零售运营公司在营销、培训、开店多维度赋能，信息化门店覆盖率达100%，将有效提升渠道效率，积累了后半段竞争的优势。

    组织结构持续升级，内销运营零售化，业绩长期增长动能充沛1）10 月公司对管理队伍深度展开调整（岗位变动超1/3），聚焦中台组织能力提升：主要方向为①对外贸产研销、人财物的价值进行深度整合；②成立中台产品事业部（单独考核），负责各品类产品力提升。在10 月调整期内公司经营未受影响、展现组织韧性。。

    2）前端综合店零售业态持续推进：目前2000 平以上门店达93 家（20 年30余家），定制与软体的融合订单比例较高（35%），在同一个设计软件上呈现，下单、交付均能实现一体化，毛利率达到一线龙头水准，经销商盈利能力强。

    3）重点投入零售数字化建设：通过“云+管+台”，增强品牌曝光量、跨区域线上线下导流、赋能店长&导购、培养私域流量。虽然地产周期对边际订单增速产生压制，但家居头部品牌通过全流量卡位实现抗衡客流量干扰。

    盈利预测及估值

    12 月14 日公司同时公告了海通资管（持股5.06%）自1.7 开始的3 个月内通过集中竞价减持1%计划，减持原因系产品到期需要兑付，我们认为短期资金面的扰动不改变公司长期布局价值。顾家积极推动软体+定制一体化，渠道体系由批发向零售迈进，是未来3 年复合增速 25+%确定性强的优质消费品龙头。我们预计21-23 年公司将分别实现收入180/226/278 亿元，同比增长 2.45%/25.29%/22.99%；归母净利润 17.03/21.87/27.08 亿元，同比增长101.37%/28.46%/23.81%。当前市值对应21-23 年PE 分别为25.98X/ 20.23X/16.34X，维持“买入”评级。

    风险提示：渠道建设不达预期，房地产调控超预期