2020 年业绩低于市场预期，1Q21 业绩符合市场预期公司公布 2020 年业绩：实现收入 126.7 亿元，同比增 14.2%，归母净利润 8.5 亿元，同比降 27.2%，扣非归母净利润 5.9 亿元，同比降 30.4%，业绩低于市场预期，主要由于公司 2020 年计提资产减值损失约 5 亿元。同时公司公布 1Q21 业绩：实现收入 37.8 亿元，同比增 65.3%，归母净利润 3.9 亿元，同比增 25.6%，扣非归母净利润 3.2 亿元，同比增 53.4%，符合市场预期。

    　　发展趋势

    　　1、计提商誉减值损失影响 2020 年业绩，1Q21 销售增速良好。2020年公司计提资产减值损失 5 亿元，其中商誉减值损失为 4.8 亿元，若不考虑商誉减值损失影响，则净利润为 13.3 亿元，同比增长14.5%。公司 1Q21 业绩快速增长，剔除 1Q20 的疫情基数影响，收入相比 1Q19 增 53.8%，归母净利润相比 1Q19 增 30.4%。

    　　2、毛利率保持平稳，期间费用控制良好。2020 年公司综合毛利率 35.2%，同比增 0.3ppt，1Q21 综合毛利率 33.0%，同比增 0.2ppt，从费用端看，公司 2020 年销售/管理+研发/财务费用率19.7%/4.0%/1.0%，同比分别+1.0ppt/-0.4ppt/+0.1ppt，1Q21 销售/管理+研发/财务费用率 18.0%/3.4%/-0.2%，同比分别+0.5ppt/-1.8ppt/-0.6ppt，公司 2020 年净利率 6.7%，同比下降3.8ppt，主要由于计提商誉减值，1Q21 净利率 10.2%，同比下降3.2ppt，主要由于 1Q20 确认分红受益使得投资收益较高（1Q21投资收益 1276 万元，1Q20 投资收益 8535 万元）。

    　　3、渠道积极下沉，新品类快速成长。1）渠道端：公司 2020 年门店总数净增 205 家至 6691 家，我们预计公司未来将持续加快门店布局，积极下沉低线市场。2）产品端：2020 年沙发收入同比增10%至 64 亿元，床品收入同比增 20%至 23 亿元，集成产品收入同比增 17%至 22 亿元，定制家具同比增 33%至 4.6 亿元，我们预计未来新品类将继续保持高速增长。

    　　4、内销保持快速增长，外销逐步复苏。1）内销：公司 2020 年内销收入 76.5 亿元，同比增长 25.5%，收入占比 62%，我们预计公司 1Q21 内销继续提速增长，且势头有望延续。2）外销：公司 2020年外销收入 46.5 亿元，同比增长 1%，收入占比 38%，2020 年四季度来公司外销持续复苏，我们预计目前公司出口订单较满，2021年外销收入有望恢复快速增长。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司 1Q21 销售良好，我们维持公司 2021 年每股盈利预测2.53 元，引入 2022 年每股盈利预测 3.04 元，当前股价对应2021/2022 年 32/26 倍 P/E，维持跑赢行业评级，考虑到大家居战略持续推进，效果良好，且外销恢复快速增长，上调目标价 25%至 90 元，对应 2021/2022 年 36/30 倍 P/E，有 12%上涨空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，海外疫情恢复不及预期。