事项：

    　　公司发布年报，2021 全年营收14.4 亿元/+23%，归母净利2.0 亿元/+13%。

    　　评论：

    　　4Q21 营收受到商用车销量回落影响。公司4Q21 营收3.8 亿元、同比+0.5%、环比+13%，低于此前预期，我们估计国内乘用车业务环比+22%（3Q21 相对较高），商用车业务环比-10%，出口环比+11%，军工环比+20%，其中商用车随重卡销量表现相对较弱。全年角度看，公司2021 年乘用车业务受到大众全年、商用车下半年影响。

    　　4Q21 毛利率低于预期，估计主要受到年末一次性成本等因素影响。公司4Q21归母净利为0.24 亿元、同比-37%、环比-48%，低于我们此前预期，主要原因在于毛利率下滑，4Q21 为23.4%、同比-13.9PP、环比-14.9PP，拖累净利率同比-5.3PP、环比-8.5PP 至7.0%。毛利率下滑我们估计与4Q21 成本端一次性影响有关。根据此前公告，公司2022 年1-2 月经营数据有明显恢复，营收2.7亿元/+10%、归母净利0.6 亿元/+18%，归母利润率回升至22.0%（4Q21 为6.3%），我们对2022 年公司毛利率恢复有一定预期。

    　　三大业务并进，差速器和军工有望在2022 年迎来新突破。

    　　1. 同步器业务单价+份额提升：其中单价提升主要来自于乘用车配套从零件到小总成的趋势，单价有望翻倍，同时重卡AMT 配套比例有望持续提升，配套价值量有望达到千元级别。份额提升则主要在于小总成、商用车在国内外的项目开拓，我们估计该业务产值峰值有望达到20 亿元水平。2022 年料将在乘用车行业产销恢复以及AMT 配套增长的推动下获得稳步增长。

    　　2. 差速器新业务开拓提速：公司中长期规划1000 万套差速器总成产能，短期2025年目标500 万套。在产能及竞争优势建设上，公司重点发力全产业链建设，包括集壳体铸造、机加工，行半齿锻造、机加工、热处理以及总成装配。2021年已实现大众、东风、吉利、长城等客户项目量产/合作，此外公司2021 年获得研发项目40 项、研发产品87 款，其中一部分将在2022 年量产，我们估计公司2022 年差速器业务收入同比有望增5 倍，新能源客户开拓有望实现突破。

    　　3. 军工业务仍在加速拓展：公司目前布局昊轶强、恒翼升、豪能空天、航天神坤四家公司，涵盖航空和航天两大板块，以及飞机钣金件、飞机机加工件、飞机外场加改装、火箭特种阀门、管路、连接件等多元化产品业务。2021 年昊轶强营收1.4 亿元/+75%，净利0.56 亿元/+46%。2022 年除昊轶强延续增势外，公司航天业务预计也将在2Q22 随豪能空天产能建设完毕而进入量产。

    　　投资建议：公司汽车+航空航天双主业发展，其中差速器及军工业务仍在提速增质。根据最新年报、2022 年业务结构变化等，我们将公司2022-2023 年归母净利预测由3.9 亿、5.1 亿元调整为3.3 亿、4.2 亿元，并引入2024 年预期5.3亿元，增速分别66%、26%、28%，对应当前PE 15、12、9 倍。维持2022 年目标PE 20-25 倍，目标价区间相应调整至21.9-27.4 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：差速器新项目低于预期、军工业务进度低于预期、原材料涨价等。