2024H1：收入同比+5%/归母净利润同比-47%。2024H1 公司收入为14.5 亿元，同比+5%，归母净利润为0.6 亿元，同比-47%，扣非归母净利润为0.6 亿元，同比-44%。盈利质量方面，2024H1 公司毛利率同比+1.7pct 至69.2%；销售/管理/财务费用率同比分别+4.7pct/持平/+0.2pct 至50%/7.9%/1.2%，销售费用率增加主要系相关人工费用、店铺费用、广宣费用增加；综合以上，2024H1 净利率同比-4.3pct 至6.0%。

    　　2024Q2：收入同比-1%/归母净利润同比-53%。2024Q2 公司收入为7.0 亿元，同比-1%，归母净利润为0.3 亿元，同比-53%，扣非归母净利润为0.3 亿元，同比-57%（我们估计其中国内业务利润表现良好，海外亏损同比加大拖累业绩）。盈利质量方面，2024Q2 公司毛利率同比+2.0pct 至71.4%；销售/管理/财务费用率同比分别+7.4pct/持平/+0.1pct 至53.4%/8.0%/0.7%；综合以上，2024Q2 净利率同比-4.9pct 至6%。

    　　分地区：国内业务表现领先行业，海外业务亏损幅度同比加大。1）分地区来看：2024H1 公司国内/海外业务收入分别12.7/1.6 亿元，同比分别+15%/-34%，占比分别89%/11%。利润层面，我们判断2024H1 国内业务利润率表现良好，海外业务则因消费环境拖累、亏损幅度同比加大。2）分渠道来看：电商快速增长，线下以稳健为主。2024H1 公司线上/线下收入分别2.56/11.77 亿元，同比分别+33%/+1%（（其中Q1 同比分别+34%/+10%，Q2 同比分别+33%/-7%），毛利率分别+3.9pct/+0.5pct 至63.8%/70.8%。3）分销售模式来看：直营表现好于加盟。2024H1 公司直营/加盟收入分别12.55/1.78 亿元，同比分别+15%/-31%（其中Q1 同比分别+25%/-27%，Q2 同比分别+6%/-36%），毛利率分别-0.5pct/-1.5pct 至72.1%/51.0%。

    　　分品牌：主品牌、Laurel 收入增速靓丽，SP 品牌在高基数下仍稳健增长。分品牌来看：1）销售层面： ELLASSAY/Laurel/Edhardy/IRO/SP 品牌2024H1 销售收入分别为5.79/1.96/1.30/2.91/2.36 亿元，同比分别+21%/+28%/-20%/-17%/+12%（（ 其中 Q1 同比分别+29%/+40%/-14%/-8%/+12%，Q2 同比分别+13%/+18%/-25%/-26%/+13%，我们判断Q2 以来核心品牌增速放缓主要系消费环境及线下客流波动影响）。2）渠道层面：

    　　2024H1 期末ELLASSAY/Laurel/Edhardy/IRO/SP 品牌门店分别300/84/89/109/61 家，较年初分别-1/-3/-6/-3/+5 家。我们根据行业季节性判断下半年核心品牌有望稳步拓店，中长期持续驱动收入增长。

    　　现金流管理良好，库存周转存在改善空间。2024H1 末公司存货同比+32%至9.4 亿元，存货周转天数同比+80.6 天至380.5 天。现金流方面，2024H1 应收账款周转天数同比+3.6 天至42.2 天，经营性现金流量净额1.6 亿元（约为同期归母净利润的2.7 倍）。

    　　2024 年归母净利润在低基数下预计快速增长。2023 年公司谨慎计提商誉减值、归母净利润表现较弱。展望2024 全年，我们认为：1）收入端，公司过去国内渠道扩张战略有成效，预计国内收入稳健增长/海外业务收入或有压力。2）利润端，国内良好利润率表现有望持续，海外全年利润端期待亏损收窄，综合预计2024 年公司归母净利润在低基数下同比快速增长。

    　　盈利预测与投资建议：公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略清晰，我们根据行业及公司近况调整盈利预测，预计公司2024~2026 年归母净利润分别为2.22/2.88/3.29 亿元，对应2024 年PE 为10.7 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济不景气导致消费疲软；拓店不及预期；海外业务拖累风险。