公司发布中报，2023H1 收入同比+17%/业绩同比+118%。1）2023H1 公司收入/业绩分别为13.7/1.1 亿元，同比2022 年分别+17%/+118%，同比2021 年分别+25%/-41%。2）单二季度公司收入/业绩分别为7.1/0.6 亿元，同比2022 年分别+30.2%/大幅增长，同比2021 年分别+25%/-33%，收入层面表现出色。

    　　盈利质量处于修复通道，2023Q2 净利率环比Q1 继续改善。1）伴随着公司新店效率提升、降本控费成果显现，我们判断国内业务盈利质量恢复较好（估计单Q2 国内业务利润额基本恢复至2021 年同比水平）；同时我们估计海外业务受国际局势及能源紧张等因素影响，拖累公司业绩；2）2023H1 公司毛利率同比+3.7pct至67.5%（其中单Q2 毛利率同比+3.7pct 至69.4%）；销售/管理费用率同比分别-0.2/-1.0pct 至45.3%/8.0%，2023H1 净利率同比+4.4pct 至10.2%（其中单Q2 净利率11.0%，同比+8.8pct，环比+1.5pct）。

    　　主品牌稳健向上，其他品牌茁壮成长，多条增长曲线清晰。公司品牌矩阵日趋成熟，2023 年以来主品牌收入稳健增长，IRO、self-portrait 等其他品牌持续成长、快速增长。1）主品牌：2023H1/单Q2 品牌收入分别同比+5%/+25%至4.8/2.4亿元，毛利率同比分别+2.7/+5.1pct。2023H1 末门店较年初净增加3 家至300家。2）IRO：2023H1/单Q2 品牌收入分别同比+13%/+22%至3.5/1.8 亿元，毛利率同比分别+3.8/-2.2pct，2023H1 末门店较年初净增加8 家至105 家。我们判断其中国区销售表现较好、海外销售受国际环境影响因此表现相对弱。3）LAUREL/EdHardy/self-portrait 2023H1 销售分别同比+38%/+4%/+70% 至1.5/1.6/2.1 亿元，其中单Q2 收入同比分别+48%/+14%/+64%至0.9/0.8/1.1 亿元，整体表现相对较好，2023 年上半年店数分别+4/-2/+5 家至82/99/45 家。

    　　渠道规模稳健扩张，直营渠道强于加盟。公司持续扩张线下渠道以抢占市场份额，同时强化布局全平台线上渠道，长期价值凸显。1）分销售模式来看，2023H1 公司直营/加盟渠道销售分别11.0/2.6 亿元，同比分别+18%/+13%，期末门店数量分别474/157 家，较年初分别+14/+4 家。2）分渠道来看，2023H1 线上/线下销售分别1.9/11.6 亿元，同比分别+7%/+19%。公司线下门店渠道规模持续扩张，电商多平台、多品牌发展，带动渠道稳健增长。

    　　现金流管理良好，存货周转后续有望改善。1）存货周转同比保持平稳，2023H1末存货同比+0.8%至7.1 亿元，存货周转天数同比+2 天至299.9 天，我们判断后续库存情况有望进一步改善。2）现金流管理良好。2023H1 经营性活动现金流量净额2.7 亿元（约为同期归母净利润的2.5 倍）。

    　　收入持续成长，后续关注经营质量修复性。1）考虑公司品牌矩阵完善、运营优化，过去在弱市下积极抢占渠道资源、把握市场份额机遇，我们判断未来公司盈利质量有望持续恢复、进而带动2023 年及2024 年业绩具备较大弹性。2）此前公司发布股权激励计划草案，有望激发团队活力，2023/2024 年业绩目标分别3.0/4.0亿（若目标实现比例为90%~100%则可行权比例为50%）。

    　　盈利预测与投资建议：公司是国内轻奢时尚龙头，多品牌战略优化、渠道调整持续。我们预计公司2023~2025 年归母净利润分别为3.01/3.99/4.64 亿元，现价对应2023 年PE 为15 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：下游消费需求波动；宏观经济不景气致使消费疲软；加盟业务不及预期；新品牌扩张开店进展不顺。