23Q1 收入及归母净利润同比增加6.0%、0.4%，表现符合预期。近几年公司主品牌产品年轻化升级&逆势拓店，新品牌孵化卓有成效提升市场份额，在客流及购买力恢复背景下，2023 年店效有望不断提升，利润端有望较快修复。预计23-25 年归母净利润规模3.09 亿元、4.21 亿元、5.07 亿元，当前市值对应23PE13X，维持强烈推荐评级。

    　　23Q1 收入及利润恢复增长。

    　　1）2022 年：公司营业收入、营业利润、归母净利润、扣非归母净利润为23.95亿元（+1.35%）、0.81 亿元（-76.30%）、0.20 亿元（-93.27%）、0.05 亿元（-98.01%）。归母净利润下滑幅度较大主要是：1）拓店费用增加。2）重新计量递延所得税导致所得税费用增加。

    　　2）23Q1：公司营业收入、营业利润、归母净利润、扣非归母净利润为6.66亿元（+5.99%）、0.77 亿元（+4.21%）、0.47 亿元（+0.39%）、0.43 亿元（-12.73%）。

    　　2022 年逆势开店，线上保持较快增长态势。

    　　1）分品牌：a）ELLASSAY 品牌营收8.89 亿元（-12.20%），门店数量297家（+21 家）。b）LAUREL 品牌营收2.37 亿元（-1.75%），门店数量78家（+10 家）。c）Ed Hardy 及Ed Hardy X 品牌营收2.99 亿元（-2.64%），门店数量101 家（-5 家）。d）IRO 品牌营收6.61 亿元（+11.62%），门店数量97 家（+17 家）。e）Self-Portrait 品牌营收2.79 亿元（+58.84%），门店数量40 家（+20 家）。

    　　2）分渠道：2022 年线上营收3.51 亿元（+29.01%，占比14.85%），线下营收20.13 亿元（-2.08%，占比85.15%）。直营营收19.35 亿元（+7.60%，占比81.88%），加盟营收4.28 亿元（-19.02%，占比18.12%）。

    　　23Q1 新品牌保持较快增长，歌力思主品牌由于加盟商退货收入略降。

    　　1）分品牌：a）ELLASSAY 品牌营收2.36 亿元（-9.44%），门店数量299家（较年初+2 家）。b）LAUREL 品牌营收0.68 亿元（+26.36%），门店数量80 家（较年初+2 家）。c）Ed Hardy 及Ed Hardy X 品牌营收0.80 亿元（-4.07%），门店数量101 家（较年初持平）。d）IRO 品牌营收1.69 亿元（+3.49%），门店数量101 家（较年初+4 家）。e）Self-Portrait 品牌营收1.03 亿元（+76.25%），门店数量44 家（较年初+4 家）。

    　　2）分渠道：线上营收0.84 亿元（-5.12%，占比12.86%），线下营收5.72　　亿元（+7.73%，占比87.14%）。直营营收5.44 亿元（+16.04%，占比82.90%），加盟营收1.12 亿元（-25.67%，占比17.10%）。

    　　2022 年毛利率下降3.21pct 至63.81%，净利率下降11.76pct 至2.32%。

    　　1）分品牌： ELLASSAY 品牌毛利率67.07%（-5.12pct），LAUREL 品牌毛利率71.66%（+0.76pct），Ed Hardy 及Ed Hardy X 品牌毛利率46.59%（-1.47pct），IRO 品牌毛利率58.68%（-6.62pct），Self-Portrait 品牌毛利率82.54%（-0.40pct）。

    　　2）分渠道：线上毛利率58.65%（+14.64pct），线下毛利率65.42%（-5.67pct）。

    　　直营毛利率66.99%（-2.74pct），加盟毛利率52.75%（-9.02pct）。

    　　3）费用率：期间费用率提升9.31pct 至60.33%，其中销售费用率47.39%（+6.71pct）、管理费用率9.34%（+1.26pct）、研发费用率2.18%（-0.22pct）、财务费用率1.42%（+1.56pct）。

    　　23Q1 年毛利率提升3.26pct 至65.51%，净利率提升0.39pct 至9.48%。

    　　1）分品牌：ELLASSAY 品牌毛利率70.82%（+1.03pct），LAUREL 品牌毛利率75.13%（+1.84pct），Ed Hardy 及Ed Hardy X 品牌毛利率59.84%（+5.12pct），IRO 品牌毛利率54.62%（+8.51pct），Self-Portrait 品牌毛利率83.22%（+0.60pct）。

    　　2）分渠道：线上毛利率60.19%（+3.13pct），线下毛利率68.81%（+4.78pct）。

    　　直营毛利率72.04%（+2.81pct），加盟毛利率46.67%（+2.88pct）。

    　　3）费用率：期间费用率提升4.18pct 至55.78%，其中销售费用率44.62%（+3.40pct）、管理费用率7.89%（-0.27pct）、研发费用率2.02%（+0.03pct）、财务费用率1.25%（+1.02pct）。

    　　现金流健康，23Q1 存货环比改善。

    　　1）2022 年：经营净现金流为3.14 亿元（+4.66%）。22 年应收账款周转天数同比-1 天至45 天。22 年存货周转天数同比+22 天至306 天。

    　　2）23Q1：经营净现金流为1.30 亿元（+87.34%）。23Q1 应收账款周转天数同比-1 天至39 天。23Q1 存货周转天数同比+29 天至287 天。23Q1 末存货6.88 亿，较2022 年末减少11.23%。

    　　股权激励彰显发展信心。4 月27 日发布股权激励计划，拟授予490 名员工股票期权1340 万份（首次1240 万份，预留100 万份），约占公告日公司总股本3.63%。本次激励计划考核目标为2023/2024 年净利润不低于3/4 亿（达到考核目标的90%，可行权50%），绑定核心员工利益，彰显发展信心。

    　　盈利预测及投资建议。公司采用多品牌运营战略，主品牌推进产品年轻化升级&逆势拓店，新品牌孵化顺利提升市场份额，2023 年客流及购买力复苏，店效有望提升，公司在收入增长的同时利润端有望较快修复。预计2023-2025年收入规模为28.59 亿元、33.31 亿元、38.83 亿元，同比增速为19%、17%、17%。归母净利润规模3.09 亿元、4.21 亿元、5.07 亿元，同比增速为1412%、36%、20%。当前市值对应23PE13X，24PE10X，维持强烈推荐评级。

    　　风险提示：客流及购买力恢复不及预期风险、新品牌门店拓展不及预期风险、存货风险。