公司公布2021 年主要经营数据，基本符合预期。1）21 年可比口径净利润增长超37%：

    2021 年公司实现营业收入23-24 亿元，同比20 年增长17-22%，同比19 年增长约3-7%（扣除百秋网络收入）。实现归母净利润约3.1-3.3 亿元，同比20 年下降26-30%，同比19 年下降19-24%，其中同比20 年下降主要系20 年有出让百秋网络的一次性收益，剔除此影响的扣非归母净利润约2.6-2.8 亿元，同比20 年实际增长37-47%。2）21Q4 外部环境承压下经营依旧稳健：21Q4 单季公司实现收入6.3-7.3 亿元，按中值6.8 亿元计算，较20Q4 收入增长10%，较19Q4 下滑7%。21Q4 归母净利润0.7-0.9 亿元，与19Q4基本持平，相比前三季度较19 年前三季度下降11%已有所改善。

    主品牌稳定增长，新品牌进入良好成长期。1）主品牌ELLASSAY 稳步增长：21 年收入同比增长8.9%至10.2 亿元，直营店铺数量有所增加，加盟渠道恢复明显，线上渠道唯品会、抖音有突破表现。2）IRO 海外明显恢复：21 年品牌收入同比增长9.3%至5.9 亿元，上半年受欧洲疫情管控措施影响较大，下半年已有明显恢复。国内直营渠道扩张的同时，同店销售同步提升。3）Ed Hardy 港澳疫情下逆势增长：21 年品牌收入同比大增42.8%至3.1 亿元，积极发展抖音平台，并取得优异成绩。4）LAUREL 增速亮眼：21 年品牌收入增长68.2%至2.5 亿元，门店数量持续扩张的情况下同店销售也有提升。5）Self-portrait保持现象级增长：SP 品牌起势于海外社交媒体，自带网红属性，善于利用社交媒体进行引流，线上平台延续高增速，已成为公司天猫平台销售规模最大的品牌，21 年收入是2020年全年收入的4.3 倍，运营一年多收入规模已达到1.8 亿元。

    全渠道布局持续推进，渠道经营质量持续提升。最新渠道数据显示，21Q1-Q3 公司净关店3 家至547 家门店，其中，Q3 净开6 家门店，前三季度门店收缩但线下销售收入依然同比增长34%至14.7 亿元，毛利率提升4.2pct 至69.3%，经营质量提升明显。线上加速布局新零售，以小红书博主投放、朋友圈广告、线下快闪店等新型获客方式提高品牌声量。

    股权激励计划彰显长期发展的信心。2021 年11 月公司发布股权激励计划，向副总经理等6 名核心高管授予1300 万份股票期权，约占总股本的3.5%，行权价格为15.12 元/股。

    第一个行权期（至2028 年）考核目标为2025 年净利润不低于7.0 亿元或2022-2025 年累计净利润不低于22.1 亿元，第二个行权期（至2029 年）考核目标为2026 年净利润不低于8.2 亿元或2022-2026 年累计净利润不低于30.3 亿元。若以2021 年3.2 亿元利润为基数，21-25 年和21-26 年净利润复合增速分别为22%和27%，彰显长期发展信心。

    公司以“成为有国际竞争力的高端时装品牌集团”为战略目标，品牌矩阵丰富，多品牌精细化运营，主品牌持续稳健增长，收购品牌保持较高成长性，维持“买入”评级。考虑到短期内公司海外及港澳地区业绩仍有可能受到疫情反复的拖累，我们下调公司盈利预测，预计21-23 年归母净利润为3.2/3.7/4.3 亿元（原为3.5/4.6/5.4 亿元），同时，考虑到龙头服装公司22 年平均PE 为15 倍，给予22 年公司15 倍PE，对应22 年底市值55.3 亿元，较2022 年3 月10 日市值44.4 亿元仍有25%的增长空间，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情营销线下销售不及预期风险，行业竞争加剧风险。