事件描述

    　　福斯特发布2022年年报与2023年一季报，2022年公司实现收入188.8亿元，同比增长47%；实现归母净利 15.8 亿元，同比下降 28%；其中，2022 年 Q4 实现收入 53.3 亿元，同比增长36%，环比增长 18%；实现归母净利 0.5 亿元，同比下降 95%，环比下降 91%。2023 年 Q1实现收入49.1亿元，同比增长26%，环比下降8%；实现归母净利 3.6 亿元，同比增长 7%，环比增长 706%。

    　　事件评论

    　　光伏胶膜产销放量，2022年收入延续增长。2022年公司全年销量达到13.7亿平，同比增长 42%。价格方面，2022 年原材料粒子价格高位波动，带动胶膜价格波动，公司全年胶膜均价达到 12.5-13.0 元/平，相较于 2021 年进一步上涨，在此背景下，公司全年胶膜收入达到 168.5 亿元，同比增长 46%，占总收入的89%。其中 Q4 公司胶膜出货预计 4亿平左右，环比增长 30%-40%，预计均价 11.0-11.5 元/平。

    　　粒子波动的共性问题，造成胶膜盈利能力出现波动。2022 年公司胶膜业务毛利率为15.6%，同比下降10.1pct，其中Q4公司综合毛利率5.9%，出现较大波动。我们预计全年公司胶膜单平净利在 1.3 元/平左右，其中 Q4 位于盈亏平衡附近（剔除库存跌价损失）。

    　　盈利压力主要源自行业共性问题，粒子价格二季度上涨后，下半年进入下行通道，胶膜价格随之下降，而公司粒子库存成本降低节奏滞后于胶膜价格。

    　　2023Q1 胶膜出货环增明显，盈利显著改善。2023Q1 公司实现收入 49.1 亿元，胶膜业务收入预计 44-45 亿元，出货量 4-5 亿平，市场份额预计进一步提升。同时公司胶膜均价预计达到 9.5-10.0 元/平，节后需求驱动下价格逐月上涨。考虑到公司高价粒子库存进一步消化，成本端有所下降，公司胶膜盈利能力环比改善，单平净利预计 0.6-0.7 元/平。

    　　积极开拓新业务，培育新增长极。背板业务，公司出货持续攀升，开发高反黑背板等差异化产品，积极扩张产能，2022年出货量 12亿平米，全球市占率快速提升：电子材料业务，公司完成内部整合，中高端产品发展战略取得突破，感光干膜毛利率突破 20%；功能膜业务，铝塑膜热法工艺产品形成出货，全年干法和热法工艺产品共计销售60万平米。

    　　费用率控制良好，现金流表现卓异。2022年公司期间费用率为 4.5%，同比下降0.2pct，历史新低，其中Q4管理费用 0.99亿相对较高，主要系员工持股计划影响。2022年Q4末存货 35.2 亿，主要源于部分高价粒子库存，以及一定量的胶膜库存，2023 年 Q1 已降至 30.6 亿，与 2022Q2 水平相当，经营趋势良好。

    　　砥砺前行，定越周期。公司作为胶膜龙头，2023 年公司胶膜单平盈利有望逐季向上修复。

    　　2023年年底产能预计达到25亿平左右，全年出货预计20亿平左右。此外，公司背板、感光干膜等业务亦有望兑现良好增速。

    　　我们预计公司2023年实现归母净利润28亿元，对应PE为23倍，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　1、光伏装机不及预期；

    　　2、市场竞争加剧。