事件：公司发布2021 年年报，2021 年实现营业收入128.58 亿元，同比增长53.20%，实现归母净利润21.97 亿元，同比增长40.35%；拟每股派发现金红利0.35 元（含税），并转增0.4 股。2021Q4 公司实现营业收入39.28 亿元，同比增长34.35%，实现归母净利润8.60 亿元，同比增长24.01%。

    2021Q4 胶膜毛利率显著改善，龙头地位稳固保障盈利水平行业领先。

    （1）光伏胶膜方面，2021 年公司销售光伏胶膜9.68 亿平（同比+12%），平均销售单价（不含税）11.89 元/平米（同比+36%），量价齐升作用下公司光伏胶膜板块实现营业收入115 亿元（同比+52%）。盈利方面，2021 年前三季度EVA粒子价格快速上涨叠加胶膜价格持平甚至微降使得公司盈利承压，但2021Q4粒子价格回落叠加供需形势趋紧推动胶膜价格提升，公司整体毛利率从2021Q3的18.80%大幅提升11.14 个pct 至2021Q4 的29.94%。

    （2）背板方面，2021 年公司销售光伏背板6822 万平（同比+19%），实现营业收入7.26 亿元（同比+30%），毛利率则在原材料价格提升背景下同比下滑7.31 个pct 至13.19%（剔除销售运费重新分类因素后，同比下降6.48 个pct）。

    （3）感光干膜方面，2021 年公司销售感光干膜1.03 亿平（同比+137%），实现营业收入4.46 亿元（同比+143%），毛利率同比基本持平（剔除销售运费重新分类因素后）；随着安吉基地2 万吨/年丙烯酸树脂一期项目投运，未来将有效提升核心原材料品质的稳定性，并进一步提升公司感光干膜业务的盈利能力。

    胶膜产能扩张持续，感光干膜及其他新材料发展前景广阔。（1）公司未来滁州（年产5 亿平）、嘉兴（年产2.5 亿平）、以及泰国二期（约1 亿平）项目的稳步落地将保障公司POE 胶膜和白色EVA 胶膜的产能优势进一步扩大。（2）公司正积极筹建广东江门年产4.2 亿平方米感光干膜项目和年产2.4 万吨碱溶性树脂项目，从而实现感光干膜的进一步国产化替代。（3）公司铝塑复合膜已完成一期2000 万平米的扩产项目，并计划未来将业务进一步拓展至动力电池及储能领域；此外，公司正积极推进FCCL 扩产、感光覆盖膜客户验证及新领域拓展、水处理膜支撑材料设备安装调试及客户验证等工作。

    维持“买入”评级：根据公司产能扩张及新业务进展，我们上调22/23 年盈利预测，新增24年盈利预测，预计公司22-24年实现归母净利润26.92/33.61/38.42亿元（上调17%/上调27%/新增），对应EPS2.83/3.53/4.04 元，当前股价对应22-24 年PE 为44/35/31 倍。公司作为胶膜行业的绝对龙头，资金、规模、技术等方面的优势望推动公司市占率进一步提升，同时在电子材料业务的产能扩张和产品多元化发展有望给公司带来新的业绩增长点，维持“买入”评级。

    风险提示：光伏装机不及预期；竞争加剧导致市场份额下降的风险；电子材料新业务开拓不及预期；原材料价格波动的风险等。