公司2020 年业绩靓丽，主要得益于光伏胶膜量价齐升和产品结构优化，且背板、电子材料等业务亦加快扩张，打造新的增长点；预计2021-2023 年公司EPS 分别为2.70/3.27/4.09 元，现价对应PE 29/24/19 倍，给予公司2021 年40 倍PE，对应目标价108 元，维持“买入”评级。

    公司2020 年业绩大增，符合此前公告预期。公司2020 年实现营业收入83.93亿元，同比增长31.59%，实现归母净利润15.65 亿元，同比增长63.53%，实现扣非归母净利润15.21 亿元，同比增加87.55%；其中2020 年Q4 实现营业收入29.24 亿元，同比增加63.63%，环比增加39.70%，实现归母净利润6.94亿元，同比增加90.66%，环比增加67.23%。公司收入利润大增的主要原因包括光伏装机增长带动公司胶膜出货量的增长，双玻渗透率提升带动公司高价高毛利产品POE 胶膜出货量的快速增长，受益于需求旺盛和原材料价格上行公司胶膜产品的售价同比环比增长。

    胶膜出货快速增长，产品优化提升利润。2020 年公司胶膜产品实现营业收入75.62 亿元，同比增长32.78%（56.95 亿元），胶膜出货量为8.65 亿平，同比增长15.57%（7.49 亿平），其中四季度胶膜出货量为2.68 亿平，同比增长33.14%，环比增长20.78%；胶膜价格为8.74 元/平米，同比增长15.13%（7.60元/平米），其中四季度胶膜价格为9.96 元/平米，同比增长24.65%，环比增长19.13%。公司收入和利润增长主要来自于：①量的增长，疫情之后行业快速恢复，全球新增装机同比增长带动公司出货量的增加，公司产能持续扩张满足增长需求，截止到2020 年年底，公司胶膜产能为10.51 亿平，同比增长40.32%；②价格的增长，随着产品结构的优化和原材料推动的价格上涨，2020 年公司胶膜的平均价格为8.74 元/平米，同比增长15.13%；③产品结构的优化，随着双玻组件渗透率的提升，POE 胶膜的渗透率明显提升，预计2020 年POE 胶膜占公司产品出货的比重从2019 年的约15%提升至超过25%。另外，公司还公布了明确的产能扩张计划，在2020 年底产能达到10.51 亿平之后，预计2021 年将新增3-4 亿平米产能，兼容普通EVA、白色EVA 和POE 胶膜等，跟随行业增长的同时，继续推动产能的扩张和产品结构的优化。

    背板保持稳定，产能后续扩张。2020 年公司背板实现营业收入5.58 亿元，同比增长5.88%，背板出货量为5712 万平，同比增长14.99%，背板价格为9.76元/平米，同比下降11.2%。在出货量保持增长的情况下，收入微增的主要原因在于竞争激烈的情况下，背板的价格出现了明显的下降。为了适应行业的发展，公司推出透明网格背板，同时公告在浙江嘉兴扩产1.1 亿平背板项目。通过胶膜环节的优势，带动公司在背板领域的发展。

    电子材料持续发力，打造新的增长点。2020 年，公司电子材料实现收入1.83亿元，同比增加220.53%，产品实现毛利率19.62%，毛利率增加12.41 个百分点，实现销量4362.53 万平，同比增加206.45%。2019 年年底公司拥有感光干膜产能5000 万平，在Q2 实现满产，而随着三季度第二条线和第三条线的投产，公司2 亿平的产能已经投放。目前公司的感光干膜已经进入了深南电路、深联科技、景旺电子等国内一线的PCB 厂家的供应链，且公司在现有的技术水平上不断向高端产品升级。公司电子材料领域还储备了感光覆盖膜和FCCL 等产品，其中预计FCCL 在2021 年也将进入小批量推广。公司的电子材料也将成为除光伏材料之外新的增长引擎。

    其他材料：公司的铝塑膜已经过盈亏平衡点并开始积极扩产，预计一期扩产2000万平，二期扩产3000 万平，首先实现5000 万平的产能覆盖；另外公司还储备了环保材料等产品。公司通过研发和生产的完美结合，已经开拓了新材料公司的成长路径。

    风险因素：光伏行业发展不及预期；产品价格大幅下降；公司产能释放不及预期；行业竞争加剧等。

    投资建议：基于公司年报，以及近期产业链价格波动使得部分光伏装机需求延后的影响，下调公司2021/2022 年净利润预测至20.8/25.1 亿元（原预测值为22.0/28.2 亿元），新增2023 年净利润预测为31.4 亿元，对应EPS 分别为2.70/3.27/4.09 元，现价对应PE 29/24/19 倍。公司作为胶膜行业绝对龙头和电子及功能膜材料新锐享有市场溢价，给予公司2021 年40 倍PE，对应目标价108 元，维持“买入”评级。