投资要点

    志邦家居发布24Q3 业绩

    24Q1-Q3 实现收入36.75 亿（同比-6.46%），归母净利2.66 亿（同比-23.80%），扣非归母净利2.33 亿（同比-28.32%）。

    24Q3 单季实现收入14.63 亿（同比-10.14%），归母净利1.17 亿（同比-30.93%），扣非归母净利1.07 亿（同比-33.05%）。

    门墙持续加速推进，传统品类渠道优化

    1）厨柜24Q1-Q3 收入16.62 亿（同比-5%），24Q3 单季度6.95 亿（同比-7%）。

    2）衣柜24Q1-Q3 收入15.04 亿（同比-10%），24Q3 单季度5.76 亿（同比-16%）。3）木门24Q1-Q3 收入2.40 亿（同比+0.5%），24Q3 单季度1.01 亿（同比-7%），门墙突破“油改水”核心技术，推动研产供销全面降本。4）渠道建设：

    24Q1-Q3 门店数合计4579 家（较23 年末-4 家，木门+137 家、衣柜-29 家、橱柜-97家），门墙门店持续加速。

    大宗业务稳定，海外业务高增

    1）直营店24Q1-Q3 收入2.53 亿（同比-16%），24Q3 单季同比-30%。2）经销店24Q1-Q3 收入19.17 亿（同比-12%），24Q3 单季度同比-13%，零售业务在消费力不足、竣工不佳影响进店客流下表现承压。3）大宗业务24Q1-Q3 收入11.05 亿（同比+1%），24Q3 单季度同比-6.7%，积极开发适老公寓、企事业公寓、人才公寓、工程高定等产品，提供解决“降本、提效、增质”的一站式工装材料整体解决方案，稳中求新。4）海外业务24Q1-Q3 收入1.31 亿（同比+35%）、24Q3 单季度同比+22.9%，BC 端双核驱动，专卖店在印度尼西亚、菲律宾等多国开业。

    金九银十+以旧换新有望形成需求催化

    8 月以来多省市相继发布以旧换新补贴细则，支持力度较大（如单件家具产品的补贴力度多为2000 元，如全屋装修按合同金额补贴2-3 万元等），并且在10 月已经看到部分区域有良好的带动效果。家居以旧换新补贴是一个循序渐进的过程，良好的样本和正反馈，将拉动更多经销商参与，叠加双11 促销、12 月31 日截止时间的催化，我们判断24Q4 家居企业前端订单回正概率较大；同时政府对参与商户合规运作的限制，也将助力龙头品牌集中度的提升。

    财务指标：毛利率下降、费用率增加

    1）毛利率：24Q3 单季度毛利率37.04%（同比-3.65pct），面对激烈市场竞争，我们预计或系公司销售端价格让利幅度加大；

    2）费用率：24Q3 期间费用率同比+3.54ct，其中销售费用率同比+3.48pct，我们预计系市场服务费、广告费投入较大；管理+研发费用率同比-0.35pct；财务费用率同比+0.41pct。

    盈利预测与估值

    志邦家居新品类、新市场及整装可挖掘空间大，管理层质地优秀、激励充分，期待后续消费环境转好后公司经营持续优化。我们预计公司2024-2026 年实现营业收入57.89 亿/61.85 亿/66.13 亿元，分别同比-5.36%/+6.84%/+6.92%，归母净利润5 亿/5.33 亿/5.71 亿，分别同比-16% /+6.72%/+6.99%，对应当前PE12.54X/11.75X/10.98X，维持“买入”评级。

    风险提示：地产需求低迷，行业价格竞争加剧。