事件：志邦家居发布2024 年半年报。2024 年上半年公司实现营收22.12 亿元，同比下降3.85%；归母净利润1.49 亿元，同比下降17.05%；扣非后归母净利润1.26 亿元，同比下降23.74%。此外，2024Q2 单季度公司实现营收13.92 亿元，同比下降6.88%;归母净利润1.02 亿元，同比下降20.54%；扣非后归母净利润0.87 亿元，同比下降28.63%。

    　　Q2 衣柜收入短期承压，木门逆势增长

    　　分产品看，2024 年H1 整体橱柜、定制衣柜、木门分别实现收入9.66/9.28/1.39 亿元，同比增长-3.73%/-5.86%/+6.88%。24Q2 整体橱柜、定制衣柜、木门分别实现收入6.50/5.44/0.94 亿元，同比增长-5.25%/-14.06%/4.44%。其中，木门收入实现持续增长，主要来自整家战略带动和新增门店的带动，截至24 年6 月末全国已有1120家门墙产品门店，同时公司持续提升木门产品力。

    　　海外收入实现高增，大宗持续稳增

    　　分渠道看，2024 年H1 公司经销、大宗、直营渠道、海外业务分别实现收入11.66/6.06/1.75/0.86 亿元，同比增长-10.90%/8.22%/-8.18%/+42.69%。2024 年Q2 公司经销、大宗、直营渠道分别实现收入7.09/4.59/0.78 亿元，同比增长-15.90%/+7.75%/-25.00%。其中，1）零售渠道方面，公司以全渠道、多品类战略布局多层次市场，截至2024 年6 月30 日，公司拥有各品类经销商共2900+家，各品类店面共4900+家，其中整体橱柜（经销门店）、定制衣柜（经销门店）、木门（经销门店）、直营门店的门店数量分别为1798/1993/1120/20家，较2023 年末整体橱柜/定制衣柜/木门门店分别新增83/143/137家。

    　　公司将针对存量市场进行产品开发，同时响应各地以旧换新政策落地，布局焕新渠道。2）大宗渠道方面，积极开拓办公、公寓、文旅、酒店、适老等创新型工程项目，Q2 收入实现稳增。3）整装渠道方面，公司持续完善产品服务及供应链体系的打造，加强整装产品力，孵化定制门窗、智能家居等整家品类，升级终端店面形态，携手家装渠道，并持续推进更多的城市开设整家一体化的大店，从而更好地进行整家一体化产品展示及体验。4）海外业务方面，公司进一步打开非洲、中东、东南亚等“一带一路”沿线地区，将本土市场C 端业务积累的专业经验按需复制至海外零售市场，受益于北美市场同比增长，24H1实现海外业务收入0.86 亿元，同比增长42.69%。

    　　毛利率表现整体平稳，逆势投入布局费用率提升盈利能力方面，2024 年H1 公司毛利率为36.69%，同比下降0.12pct，24Q2 单季度毛利率为36.37%，同比下降0.38pct。其中，24H1 整体橱柜、定制衣柜、木门的毛利率分别为38.77%/40.86%/17.20%，同比增长-0.47/+1.83/-0.68pct。24Q2 公司毛利率同比波动较小，主要通过品类拓展、增强新产品竞争力，持续落地降本增效措施，使得整体表现相对平稳期间。期间费用方面，2024 H1 公司期间费用率为29.44%，同比增长3.38pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.86%/6.82%/5.86%/-0.10% ， 同比分别

    　　+1.83/+1.20/+0.11/+0.25pct。

    　　综合影响下，24H1 净利率为6.72%，同比下降1.07pct；24Q2 公司净利率为7.29%，同比下降1.25pct。

    　　投资建议：公司多渠道、全品类持续发展，衣柜、木门等高潜品类快速增长，整装业务加速开拓，未来成长可期。我们预计志邦家居2024-2026 年营业收入为59.23、63.63、69.46 亿元，同比增长-3.16%、7.43%、9.17%；归母净利润为5.59、5.99、6.70 亿元，同比增长-6.00%、7.00%、11.96%，对应PE 为7.6x、7.1x、6.3x，给予24 年9.66xPE，目标价12.38 元，维持买入-A 的投资评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧风险；地产销售增速不及预期风险；原材料成本大幅提升风险。