投资要点

    　　志邦家居发布23A&24Q1 业绩

    　　23A 实现收入61.16 亿（同比+13.5%），归母净利5.95 亿（同比+11%），扣非归母净利5.48 亿（同比+10%）。

    　　23Q4 单季实现收入21.88 亿（同比+17%），归母净利2.46 亿（同比+11%），扣非归母净利2.24 亿（同比+11%）。

    　　24Q1 单季实现收入8.2 亿（同比+2%），归母净利0.47 亿（同比-8%）。

    　　利润端：23 年计提较多减值，Q1 利润率受激励费用摊销影响1）股权激励费用摊销，参照公司2023 年限制性股票激励&股票期权激励计划中制定的考核目标（23 年同比22 年的收入、利润增速之和≥24%）、已达成行权条件。

    　　上述两项激励计划在24 年预计成本摊销合计3817 万元，按4 个季度均摊则24Q1预计摊销954 万，对Q1 利润产生不利影响。

    　　2）减值计提，基于审慎公司23 年计提资产减值+信用减值合计2.04 亿（22 年为0.84 亿），23Q4 单季计提0.75 亿（22Q4 为0.6 亿）；24Q1 公司资产减值转回0.46亿，信用减值计提损失0.28 亿，合计转回0.18 亿，从Q1 看减值计提风险释放较为充分。

    　　3）23A 毛利率37.07%（同比-0.62pct），期间费用率24.43%（同比-0.81pct），主要系销售费用率下降较多（同比-0.89pct）。

    　　收入端：品类融合顺利、积极开拓新渠道

    　　公司实现23 年业绩逆势快速增长，源自：

    　　1、品类端：融合顺利，整家联单提单值。

    　　1）厨柜23A 收入28.38 亿（同比+4%，23Q4 为同比+10%）、24Q1 收入3.16 亿（同比-1%）；2）衣柜23A 收入25.05 亿（同比+19%，23Q4 为同比+26%）、24Q1 收入3.84 亿（同比+9%），24Q1 衣柜收入超过厨柜；3）木门23A 收入4.1 亿（同比+80%，23Q4 为同比+64%）、24Q1 收入0.45 亿（同比+12%）。

    　　衣柜木门是开店主力，23A 门店数合计4583 家（净开+352 家，衣柜+124 家、木门+235 家），24Q1 合计4742 家（净开+159 家）。

    　　2、渠道端：积极开拓新渠道增量。

    　　1）直营店23A 收入4.7 亿（同比+19%，23Q4 为同比+60%）、24Q1 收入0.97 亿（同比+13%）；2）经销店23A 收入31.24 亿（同比+8%，23Q4 为同比+19%）、24Q1 收入4.57 亿（同比-2%），23 年整装渠道合作业务增速34.50%，新增多家优秀装企合作，已然成为加盟商核心业绩增长点。

    　　3）大宗业务23A 收入20 亿（同比+21%，23Q4 为同比+14%）、24Q1 收入1.47 亿（同比+10%），在业务体量增长良好的同时，公司有效调整客户结构、控制现金流风险。

    　　4）海外业务23A 收入1.5 亿（同比+32%）、24Q1 收入0.44 亿（同比+67%）。

    　　展望24 年，南下战略持续推进、海外业务有望贡献增量24 年经营看点：

    　　1、南方市场伴随广东清远工厂逐步投产，运费&效率有望优化，增强竞争力、助力份额提升。

    　　2、海外市场，出海战略加速推进，专卖店落子印尼、科威特。继2023 年11 月志邦在泰国曼谷召开发布会后，近期志邦品牌专卖店在印度尼西亚、科威特两国相继开业，高端生活方式落地海外。志邦2018 年通过参股澳大利亚IJF Australia，布局澳洲和北美市场的to B 业务；2022 年开始着眼to C 市场，以东南亚（人口多、市场消费潜力大）为多家品牌零售店相继落地，产品定位偏高端但兼具性价比，看好海外业务成为公司重要业绩增量（资料来源：整木网、家居建材圈子）。

    　　盈利预测与估值

    　　志邦大家居推行顺利，新品类、新市场及整装可挖掘空间大，且管理层质地优秀、激励充分，我们看好其增长韧性，以及经营效率持续优化。我们预计公司2024-2026 年实现营业收入68.41 亿/76.35 亿/84.53 亿元，分别增长11.85%/11.61%/10.71%，归母净利润6.73 亿/7.49 亿/8.24 亿，分别同比+13.11% /11.24%/10.11%，对应当前PE 9.42X/8.47X/7.69X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游市场复苏不及预期，行业竞争加剧