一季度平稳开局，剔除股份支付影响利润同增15.46%，维持“增持”评级公司23 年实现营收61.16 亿元（yoy+13.50%），归母净利5.95 亿元（yoy+10.76%），符合此前业绩快报预期（5.95 亿元），扣非后净利5.48亿元（yoy+10.04%）。此外，公司24Q1 实现营收8.20 亿元（yoy+1.77%），归母净利0.47 亿元（yoy-8.38%），归母净利同比下行主要系当期确认股份支付费用增加所致，剔除此因素影响后同增15.46%，保持稳健增长。考虑到需求仍有待进一步恢复，我们略下调收入预测，预计24-25 年归母净利分别为6.76/7.62/8.42 亿元（24-25 年前值为6.79/7.69 亿元），对应EPS 分别为1.55/1.74/1.93 元，参照可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值为10倍，考虑到公司品类拓展、渠道布局及组织管理能力优于行业，给予公司24 年13 倍PE，目标价20.15 元（前值21.84 元），维持“增持”评级。

    业务均衡发展，零售业务稳步增长，拓展海外业务开启新征程分渠道看，23 年零售收入同增9.04%至35.9 亿元，其中经销/直营渠道收入分别同增7.75%/18.52%至31.2/4.7 亿元；24Q1 零售收入同增0.56%至5.54 亿元，显示终端需求仍有待进一步复苏，期待后续改善；大宗方面，23 年大宗收入同增21.22%至20.1 亿元，24Q1 单季营收同增9.66%至1.47亿元；海外方面，公司积极发力海外市场拓展，B 端+C 端双核驱动，23 年海外营收同增31.86%至1.5 亿元，24Q1 单季营收同增66.61%至0.44 亿元。分品类看，23 年公司橱柜/衣柜/木门收入分别同比增加3.69%、19.15%、79.92%至28.4、25.1、4.1 亿元，新业务延续快速放量趋势。

    23 年销售毛利率同比略降，降本控费下期间费用率同降0.81pct23 年公司销售毛利率同降0.62pct 至37.1%，主要系大宗业务毛利率下降所致；23 年期间费用率同降0.81pct 至24.4%，其中销售费用率同降0.89pct至14.5%，管理+研发费用率同降0.12pct 至10.0%，主要系公司精细化费用投放、收入增长下对费用率有所摊薄所致；财务费用率同增0.20pct 至-0.14%，主要系利息收入等减少所致。综合影响下，23 年销售净利率同比略降0.23pct 至9.7%，主要系公司合计计提2.04 亿元资产+信用减值所致。

    内贸全渠道+全品类推进，积极布局海外市场

    内贸端，公司深入推进全渠道+全品类布局，整家一体化布局成效显现，23年整装渠道合作业务收入同增34.50%，零售端橱柜/衣柜/木门店面分别较22 年末变动-7/124/235 家至1715/1850/983 家，门店合计净增352 家。此外，公司积极布局海外市场，B 端+C 端双核驱动，23 年首次在海外发布全球品牌战略，为未来业务可持续、高质量增长奠定基础。

    风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下滑，渠道拓展不及预期。