Q3 营收同比+9.88%，归母净利同比+8.17%，维持“增持”评级

    公司发布三季报，23Q1-Q3 实现营收39.29 亿元（yoy+11.71%），归母净利3.49 亿元（yoy+10.92%），扣非净利3.25 亿元（yoy+9.30%）。其中Q3实现营收16.28 亿元（yoy+9.88%），归母净利1.70 亿元（yoy+8.17%）。

    　　考虑到需求尚处恢复期，我们略下调零售收入预测，预计23-25 年归母净利分别为6.04/7.09/8.25 亿元（前值6.39/7.57/8.79 亿元），对应EPS 分别为1.38/1.62/1.89 元，参考可比公司23 年Wind 一致预期PE 均值为15 倍，公司品类拓展、渠道布局及组织管理能力优于行业，但考虑到零售业务有待复苏，略下调估值溢价幅度，给予公司23 年19 倍PE，目标价26.22 元（前值30.66 元），维持“增持”评级。

    　　Q3 零售端增长略有承压，单季工程业务收入同增40.09%零售端，23Q1-3 经销/直营营收分别同比+3.49%/+3.44%至21.73/3.01 亿元，其中单Q3 看经销店/直营店营收分别同比+0.61%/-9.48%至8.64/1.11亿元，终端零售需求略有承压；工程端，23Q1-3 大宗业务收入同增27.95%至10.95 亿元，其中Q3 单季同增40.09%至5.35 亿元，成为驱动Q3 收入增长的核心动力。分品类看，23Q1-3 橱柜/衣柜/木门墙板营收分别同比+0.04%/+16.22%/93.13%至17.52/16.75/2.39 亿元，橱柜业务实现稳增，衣柜及木门等新业务延续快速放量趋势。

    　　Q3 销售毛利率同增3.23pct，计提减值扰动下盈利能力仍平稳23Q1-3 销售毛利率同增1.65pct 至38.4%，其中Q3 单季毛利率同增3.23pct至40.7%，我们判断主要系原料成本下行及公司加强降本增效所致；23Q1-3期间费用率同减0.16pct 至25.7%，其中销售费用率同减0.71pct 至14.9%，主要系公司强化营销费用投放所致；管理+研发费用率同增0.30%至11.1%，财务费用率同增0.25pct 至-0.25%。公司Q1-3 销售净利率同比略降0.06pct至8.9%，主要系前三季度公司合计计提资产+信用减值1.29 亿元所致。

    　　渠道仍保持快速开拓节奏，看好长期成长能力

    　　门店方面，公司持续强化零售渠道覆盖，推动融合门店建设，截止23Q3 橱柜/衣柜/木门墙板门店分别达1790/1863/950 家，门店合计较2022 年末净增407 家，仍保持较快开拓力度，夯实长期发展基础；此外，公司加快整装渠道开拓，落实“超级邦”装企战略服务，积极赋能合作装企，我们预计整装渠道有望保持快速增长。长期看，公司组织管理能力优秀，渠道仍有向上拓展张力，南下战略打开成长新空间，激励充分保障团队战斗力，看好公司作为定制家居头部企业的长期成长能力。

    　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。